保险行业2025年一季报综述：负债端韧性凸显，投资端分化加剧

引言：利率波动下的行业分化与转型阵痛

2025年一季度，保险行业在利率下行、资本市场波动及新会计准则（IFRS9）实施的多重压力下，呈现显著分化格局。寿险负债端凭借产品结构优化与银保渠道发力，展现出较强韧性；而投资端受债市调整拖累，净利润波动加剧。头部险企通过资产负债匹配策略调整，在不确定性中寻找增长锚点。

一、负债端：寿险NBV高增，财险成本改善

1. 寿险：新业务价值逆势增长，银保渠道成核心驱动力

NBV增速分化，产品结构优化显效：

五家上市险企1Q25 NBV同比增速分别为：中国人寿+4.8%、中国平安+34.9%、中国太保+11.3%、新华保险+67.9%、中国人保+31.5%。其中，新华保险凭借分红险等浮动收益产品放量，实现NBV爆发式增长；平安则受益于代理人渠道转型深化，NBV利润率同比提升10.4个百分点至32%。

银保渠道爆发，个险质态改善：

“报行合一”政策推动银保渠道价值率提升，成为险企新单增长引擎。太保银保新单保费同比+45%，新华银保NBV贡献占比升至35%。个险渠道方面，人力规模企稳（平安代理人规模环比+2.3%），产能提升（国寿月均人均期交保费同比+18%），印证队伍转型成效。

2. 财险：承保盈利稳健，COR持续优化

保费增长与成本管控双优：

车险保费同比+6.2%（人保+7.1%），非车险增速分化（平安农险+23%、太保健康险+15%）。综合成本率（COR）显著改善，人保COR同比-1.8pct至95.3%，平安受信保业务拖累但仍保持96.5%的较优水平。自然灾害损失减少（一季度台风赔付同比-32%）与费用管控强化是主因。

新能源车险成新增长极：

新能源车险保费占比提升至22%（人保），依托数据定价模型与UBI技术应用，风险保费差异化定价能力增强，推动车险COR低于传统燃油车险0.8pct。

二、投资端：债市波动加剧利润分化，权益配置策略分化

1. 总投资收益率承压，净投资收益率相对稳健

公允价值波动拖累收益：

1Q25上市险企年化总投资收益率分化：新华保险+5.7%（同比+1.1pct）、太保+4.0%（同比-1.2pct）、国寿+2.8%（同比-0.5pct）。新华受益于高股息股票配置（FVOCI权益资产占比提升至28%），而太保因债券持仓久期较长，公允价值损失拖累显著。

净投资收益率韧性凸显：

国寿、太保净投资收益率分别达2.6%、3.2%，同比仅微降0.22pct、持平，反映非标资产与存款利息收入支撑。

2. 资产配置策略分化，高股息资产成避险选择

权益类资产结构调整：

主要险企增配高股息股票（平安股息收入占比+3.5pct至18%），同时减少权益法核算的长期股权投资（太保占比-2.1pct）。

债券久期动态管理：

国寿、新华适度缩短债券久期以降低利率风险敞口，人保则加大超长期国债配置（占比+5pct），锁定长期收益。

三、资产负债匹配：负债成本下行对冲投资波动

1. 负债成本压力缓解

分红险推动负债成本下降：

浮动收益产品占比提升（新华分红险保费同比+40%），推动险企负债成本率平均下降0.3pct。平安通过“保证收益+浮动分红”模式，传统险预定利率降至2.5%，增量负债成本压力可控。

保单负债久期拉长：

终身寿险与年金险保费占比提升（国寿达65%），10年期以上新单占比同比+8pct，缓解资产端久期缺口压力。

2. 净资产波动反映投资能力差异

净资产分化加剧：

1Q25净资产较2024年末增速：新华+17%（投资浮盈驱动）、人保+3.9%（稳健固收策略）、国寿+4.5%（NBV贡献），而太保因权益投资亏损净资产-8.8%，平安受华夏幸福减值拖累增速+2.6%。

EV增长分化：

新华、国寿EV增速超5%，太保EV增速放缓至2.1%，反映投资能力对内含价值增长的直接影响。

四、投资建议与风险提示

1. 配置策略：把握估值修复窗口

主线逻辑：

寿险优先：关注NBV高增（新华、国寿）与银保弹性（太保）标的；

财险龙头：优选COR持续优化（人保）与新能源车险领先企业；

股息策略：高分红险企（平安、新华）受益“中特估”估值重塑。

择时建议：当前板块估值处于历史10%分位，建议逢回调布局，重点关注Q3长端利率企稳信号。

2. 风险警示

政策风险：监管对银保渠道“报行合一”执行力度超预期；

市场风险：若长端利率跌破2.5%，险企存量负债成本压力将显性化；

经营风险：中小险企偿付能力承压，或引发行业并购加速。

结语：韧性生长，静待拐点

2025年一季度，保险行业在利差损隐忧与渠道转型阵痛中，展现出超预期的负债端韧性。寿险产品结构优化与银保渠道崛起，财险成本管控强化，共同构筑增长底线；而投资端分化倒逼险企提升大类资产配置能力。展望下半年，随着经济复苏与长端利率回升，板块估值有望迎来戴维斯双击。投资者需紧握“产品升级+服务生态”双主线，静候行业盈利周期反转。