中国人寿首次覆盖报告：央企寿险龙头，资负双优打开成长空间

核心结论

 

作为中国保险行业的“国家队”与国有金融企业的标杆，中国人寿（601628.SH，2628.HK）凭借其深厚的央企信用背景、全渠道深耕的运营能力和“保险+康养”的生态闭环，构筑了竞争对手难以逾越的经营护城河。在行业深度转型与利率下行周期中，公司展现出“资负双优”的稀缺品质：负债端保费现金流充沛、成本可控，分红险转型先发优势明显；资产端坚持长期投资、权益配置灵活，兼顾稳健性与收益弹性。我们认为，中国人寿长期成长确定性高，市占率稳固，当前估值尚未充分反映其转型红利与资产端改善潜力，首次覆盖，给予“买入”评级。

 

一、 公司概况：国有寿险龙头，央企治理标杆

中国人寿保险股份有限公司是国内最大的国有金融保险集团，隶属于财政部控股的中国人寿保险（集团）公司。作为中国资本市场重要的机构投资者和寿险行业“压舱石”，公司自成立以来始终占据国内寿险市场的头把交椅，市场份额长期稳定在20%左右。

 

国资控股、股权集中，治理架构成熟稳健。 截至2025年末，集团公司持股比例约为68.37%，股权高度集中且长期稳定，确保了公司战略的延续性与执行效率。这种“大国重器”的股东背景，赋予了中国人寿极高的信用等级和强大的资源协调能力。在《保险公司偿付能力监管规则（II）》框架下，公司核心偿付能力与综合偿付能力充足率始终保持在监管红线数倍以上，为业务拓展和风险抵御提供了充足的“弹药”。

 

公司秉持“一个国寿、一生守护”的经营理念，构建了以寿险为核心，健康险、意外险为重要支撑，联动银行、资产管理、养老养生等多元业务协同发展的综合金融服务体系。治理层面，董事会、监事会与管理层权责清晰，决策高效，同时将ESG（环境、社会与治理）理念深度融入投资与运营流程，连续多年获得监管机构A类评价，是央企公司治理的典范。

 

二、 核心竞争力：保险+康养生态共振，资负两端筑牢成长根基

中国人寿的核心竞争力，根植于其前瞻性的“保险+康养”生态布局与穿越周期的资产负债管理能力。这并非简单的业务叠加，而是基于客户全生命周期价值的深度挖掘与商业模式重构。

 

1. 产品与渠道双轮驱动，构建深厚护城河

产品端：全谱系覆盖，“保险+服务”模式领先。 面对人口老龄化加速与居民健康保障需求升级，中国人寿已构建覆盖定期/终身寿险、健康险、意外险、年金及分红险的全谱系产品矩阵。公司并未停留在单纯的保障功能上，而是创造性地将保险支付与养老服务、健康管理紧密结合。通过“国寿嘉园”养老社区布局和“国寿大健康”平台建设，保单持有人不再仅仅获得一张冷冰冰的合同，而是能够接入实实在在的养老社区入住权益、家庭医生问诊、就医绿通等刚需服务。这种“产品+服务”的模式极大地提升了客户粘性，使保险从低频交易转化为高频互动，奠定了长期价值创造的基础。

 

渠道端：个险铸造基本盘，银保价值转型成效显著。 个险渠道是公司的核心价值来源。尽管行业代理人规模从千万级回落，中国人寿率先推动代理人队伍“清虚提质”，目前个险销售人力虽有所缩减，但人均产能与人均收入实现双位数增长。精英化、职业化、数字化代理人队伍的建成，使得公司能够触达并服务高净值客户群体，新业务价值率显著回升。银保渠道方面，公司并未盲目追求规模扩张，而是依托控股股东广发银行的协同优势及多家合作银行的广泛覆盖，大力发展长期期交与价值型业务。这种“银行+保险”的深度联动，使得中国人寿相比同业拥有更低的获客成本和更高效的转化效率，银保渠道价值贡献占比正逐年提升。

 

2. 分红险转型韧性凸显，抓住居民挪储与低利率窗口期

在资管新规打破刚兑、银行存款利率持续下行的大背景下，居民财富面临“资产荒”的严峻挑战。兼具保障属性与收益平滑机制的分红险，成为承接居民储蓄搬家的重要载体。

 

中国人寿凭借敏锐的市场洞察力，早在行业普遍观望之际便大力推进分红险转型。公司依托综合金融优势，利用寿险、财险、养老险、银行理财子等多元金融牌照，为客户提供一站式的资产配置方案。分红险不仅能为客户提供确定的保底收益，还能通过公司卓越的投资能力获取超额分红，这种“攻守兼备”的特性精准契合了当前居民风险偏好下移但仍有保值增值需求的痛点。2025年以来，公司分红险新单保费占比大幅提升，负债端久期进一步拉长，成本结构持续优化。充裕的续期保费现金流为公司资产端的长期布局提供了稳定、低成本的资金来源。

 

3. 投资攻守兼备：固收打底、权益增强，TPL策略提升弹性

作为国内最大的机构投资者之一，中国人寿的投资能力是支撑其价值释放的“胜负手”。面对低利率环境的长期挑战，公司采取了“固收为基、权益增强、另类多元”的哑铃型配置策略。

 

固收为基，锁定长期收益： 公司充分利用央企在基础设施、能源、城市更新等国家重大工程中的项目获取优势，配置大量长久期、高等级信用债及另类资产，有效拉长资产久期，缓解再投资风险。这部分资产作为“压舱石”，确保了公司能够覆盖保单的刚性成本。

 

权益增强，重视TPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益）策略： 在权益投资方面，中国人寿展现出极强的逆周期布局能力。观察其财务报告，以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（TPL）及OCI（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益）股票占比连续三年稳步抬升。公司并非追逐短期热点，而是着眼于国家经济结构转型，深度布局科技自立自强、先进制造、绿色能源等新质生产力领域，同时高股息红利策略也为其带来了稳定的现金流回报。

 

长期资金持续入市，担当市场稳定器： 作为中长期资金的重要代表，中国人寿持续加大权益资产配置比例，不仅获取了优质企业成长的红利，也在市场波动中起到了平抑指数的“稳定器”作用。这种穿越周期的价值投资理念，使得公司投资收益的确定性强于单纯依赖市场贝塔的机构。

 

三、 财务分析与成长驱动力：迈向价值释放新周期

财务数据的优异表现是公司战略执行力的最好证明。

 

1. 负债端：保费稳健增长，结构持续优化。 近年来，中国人寿原保险保费收入保持稳健个位数增长，虽然增速未及中小险企激进，但增长质量极高。主要体现在：续期保费占比高，形成了稳定的现金流蓄水池；新业务价值（NBV）增速转正且持续攀升，标志着公司正在走出寿险业调整期，重回价值增长通道。随着个险人均产能的持续提升和银保价值贡献的增强，公司新单保费有望迎来量价齐升的良好局面。

 

2. 资产端：投资收益企稳，利润弹性释放。 受益于权益市场结构性行情及债券市场利率企稳，公司总投资收益率和净投资收益率均保持在行业第一梯队。由于大量权益资产被计入TPL，资本市场的回暖将直接、快速地反映在当期利润表中，这使得中国人寿的短期业绩弹性显著增强。

 

3. 核心成长驱动力展望：

 

康养生态的变现潜力： 随着“保险+康养”生态的成熟，服务端的利润贡献将逐步显现，从单纯的“利差”盈利转向“死差、费差、利差”多元平衡盈利模式，估值体系有望重塑。

 

市占率的稳固与提升： 在行业马太效应加剧的背景下，中小险企受制于资本和风险能力，市场份额向头部集中。中国人寿作为“头雁”，其品牌信誉和综合实力将吸引更多客户，市占率有望在当前高位保持稳定甚至小幅提升。

 

利率下行期的相对优势： 虽然利率下行对行业整体构成压力，但中国人寿凭借庞大的存量长久期资产和严格的负债成本管理，其受影响程度远小于同业。相反，低利率环境加速了居民对分红险的认可，利好其负债端销售。

 

四、 风险因素

尽管前景广阔，但投资者仍需关注以下潜在风险：

 

1. 利率持续下行风险： 若十年期国债收益率中枢长期显著下移，将加大公司新增固收资产配置的难度，可能压缩利差空间。

2. 权益市场波动风险： 公司配置了较大比例的权益资产，资本市场的剧烈波动将直接影响公司总投资收益和当期利润，导致业绩偏离预期。

3. 保费收入承压风险： 尽管公司转型成效显著，但宏观经济增速放缓可能影响居民可支配收入及投保意愿，导致新单保费增长不及预期。

4. 自然灾害频发风险： 极端气候事件增多可能导致赔付支出上升，对短期经营业绩造成扰动。

 

五、 投资建议

综上所述，中国人寿作为央企寿险龙头，具备极强的安全边际与估值修复动能。短期看，权益市场向好与分红险热销将带动业绩与估值双击；中长期看，“保险+康养”生态闭环的深化、资产负债管理的持续优化将打开估值上行空间。公司兼具高股息防御属性与成长进攻属性，是当前市场环境下兼具确定性与弹性的优质核心资产。首次覆盖，给予“买入”评级。