保险行业2026年三季报深度回顾：利润承压表象之下的韧性底色

引言：一份"不好看"的季报，为何仍维持"增持"

2026年前三季度，上市险企交出了一份乍看并不亮眼的成绩单：合计归母净利润同比下降35.1%，其中国寿降幅最大达46.7%，Q3单季国寿、人保、新华甚至出现亏损。若仅以会计利润论英雄，这无疑是一份承压明显的季报。

 

然而，行业研究给出的结论却是"基本面仍具韧性，继续看好保险板块投资价值"，并维持"增持"评级。这一看似矛盾的判断，恰恰揭示了保险股分析的核心方法论：短期会计利润并不能反映险企经营实质，真正决定长期价值的是营运利润、新业务价值、综合成本率与投资能力的结构性变化。

 

一、利润：显著承压的表象与稳健向好的实质

（一）归母净利润：高基数与投资收益下滑的双重挤压

前三季度上市险企合计归母净利润同比-35.1%，各家公司普遍承压。从降幅看，太保降幅最小（-20.3%），国寿降幅最大（-46.7%）。Q3单季压力更为集中：国寿、人保和新华单季亏损，太保单季降幅最小但也达-68.4%。

 

这一轮利润下滑的直接原因有二：一是高基数——上年同期投资收益贡献较高，形成比较压力；二是投资收益下滑——股市波动叠加利率环境变化，使权益与固收两端同时承压。会计利润对投资收益的敏感性，在利率下行周期中被显著放大。

 

值得单独关注的是阳光人寿的逆势表现：前三季度净利润同比+62%，Q3单季同比+119%。研究判断这与其OCI股票占比高、长鑫科技等投资项目浮盈贡献有关。这一案例恰恰说明，在新会计准则下，资产分类策略（FVOCI与FVTPL的比例）会显著影响利润的波动形态——OCI资产的浮盈浮亏不直接进入当期利润，而FVTPL资产的公允价值变动则直接冲击损益表。利润表"好看"与"难看"，很大程度上取决于资产放在哪个会计科目里。

 

（二）营运利润与剔除波动后的净利润：真正的经营刻度

正因为会计利润易受短期投资波动扰动，行业更应关注长期盈利指标。前三季度平安、太保归母营运利润分别+8.3%、+5.6%，国寿剔除公开市场权益波动后的净利润同比+15.8%——三项指标均表现良好，与归母净利润的-35.1%形成鲜明反差。

 

这一反差正是本文的核心论点：营运利润剔除了短期投资波动与一次性项目，反映的是死差、费差等核心经营能力的真实变化；剔除权益波动后的净利润，则还原了险企在正常市场环境下的盈利能力。两项指标同步向好，说明险企的承保端与费用端经营并未恶化，利润下滑主要是"账面"而非"经营"层面的问题。

 

（三）归母净资产：整体增厚，结构分化

Q3末上市险企归母净资产合计较年初+7.9%，较中期+1.0%。结构上呈现分化：新华较年中+12.4%，增速领先；而国寿、人保分别较年中-1.9%、-1.2%。净资产的增厚主要受益于其他综合收益的积累，而部分公司的回落则与利率变动对负债折现的影响、以及资产公允价值变动有关。净资产的稳健增长，为后续分红能力与偿付能力提供了支撑。

 

二、寿险：新单与NBV短期承压，渠道结构继续优化

（一）保费：Q3单季新单普遍承压，短期因素为主

前三季度上市险企新单保费同比普遍下滑，其中国寿（-0.5%）和太保（-1.3%）降幅相对较小。从Q3单季看，大部分公司显著承压：国寿、平安和新华降幅均在30%—55%区间。研究将其归因于高基数与银保65号文等短期因素——上年同期基数较高，而银保渠道新规落地对期缴业务形成阶段性扰动。与此同时，太保、人保寿Q3单季分别+2%、+12%，主要由趸交业务增长带动，这也提示单季新单结构中的趸交与期缴比例变化，会影响对新单质量的判断。

 

（二）NBV：增速回落但方向分化

前三季度上市险企NBV增速回落，由高到低依次为：国寿（+13.1%）＞新华（正增长）＞太保（-6.5%）＞平安（-13.3%）。其中平安、太保Q3单季NBV分别同比-54%、-38%，与新单短期承压趋势一致。平安前三季度NBV margin同比-1.2pct至24.0%，研究预计主要是分红险占比提升所致。

 

这一细节值得深入解读。分红险转型是行业当前的主线逻辑：分红险的刚性负债成本低于传统险，有助于缓解利差损压力；但其价值率通常低于传统保障型产品，因此转型期NBV margin会阶段性承压。换言之，margin的下滑并非经营能力退化，而是产品结构主动调整的必然代价——用短期margin换取长期负债成本的优化，是行业在利率下行周期中的理性选择。

 

（三）渠道：人力稳定、产能提升、银保短期扰动

人力规模保持稳定：国寿、平安、太保Q3末代理人规模分别较年初+4.9%、-8.0%、+0.6%，较年中+1.5%、-0.6%、-0.5%。在人力总量企稳的背景下，人均产能继续提升——前三季度太保核心人力月人均首年规模保费同比+27.3%，说明队伍"提质"的成效正在显现，行业正从"人海战术"转向"产能驱动"。

 

银保渠道短期增速承压，主要受银保65号文落地的短期影响：国寿、太保Q3单季银保期缴保费分别同比-59%、-62%。但研究判断9月以来已经拐点向上，并仍然看好银保市场长期空间与头部公司的竞争优势。这一判断的逻辑在于：银保新规旨在规范而非抑制渠道发展，短期阵痛过后，合规能力更强、产品供给更优的头部公司反而有望获得更大的市场份额。

 

三、产险：保费稳健增长，综合成本率持续改善

产险是本季报中表现最为稳健的板块。

 

保费端：人保、平安、太保前三季度产险保费分别同比+1.7%、+3.5%、+1.9%。车险保费普遍同比接近持平，三大险企Q3单季车险保费分别同比+0.1%、持平、-0.2%，较Q2增速继续走弱，反映车险市场已进入存量竞争阶段。非车险则成为增长引擎：Q3单季非车险保费分别同比+6.8%、+7.8%、+7.2%，人保和平安较Q2增速明显提升，非车险的战略地位进一步凸显。

 

成本端：人保、平安、太保前三季度综合成本率分别为95.8%、95.6%、96.2%，分别同比-0.3pct、-1.4pct、-1.4pct。三家公司均低于100%，实现承保盈利。更值得注意的是，这一改善是在Q3大灾较多的背景下实现的——灾害频发通常推高赔付率，而三大险企仍能实现COR同比下降，说明其风险筛选能力、再保安排与费用管控能力经受了压力测试。产险的承保利润，正在成为集团利润的稳定器。

 

四、投资：收益率同比下降，但结构差异显现能力

Q3末上市险企投资资产合计较年初+6.6%，规模稳步扩张。但受高基数与股市波动影响，各险企总、综合投资收益率均同比下降。

 

具体来看：前三季度平安、太保平均非年化净投资收益率为2.5%，同比-0.3pct；国寿、太保、新华和人保平均年化总投资收益率达3.7%，同比-3.6pct；平安非年化综合投资收益率为2.3%，同比-3.1pct。新华年化综合投资收益率为5.0%，同比-1.7pct，降幅较小，研究预计受AC债券卖出收益以及FVOCI债券浮盈影响。

 

新华的案例再次印证了会计分类与资产配置策略对收益表现的影响：AC账户债券的卖出收益可以兑现进入利润，FVOCI债券的浮盈则计入其他综合收益，两者共同支撑了综合投资收益率的相对韧性。在利率下行与股市波动的双重环境中，投资能力的差异将越来越体现为"资产分类能力＋久期管理能力＋择时兑现能力"的综合比拼。

 

五、基本面仍具韧性：三条主线支撑"增持"判断

综合来看，维持"增持"评级的逻辑建立在三条主线之上。

 

第一，需求旺盛与负债成本优化。 研究认为市场需求依然旺盛，分红险转型将进一步推动刚性负债成本优化，利差损压力将有所缓解。这是本轮行业转型最核心的长期逻辑——在利率中枢下行的环境中，降低刚性负债成本是险企生存与发展的前提，分红险"保底＋浮动"的结构恰好提供了这一路径。

 

第二，长端利率的边际修复。 近期十年期国债收益率回升至1.65%左右。研究预计，未来伴随国内经济复苏，长端利率若继续修复上行，则保险公司新增固收类投资收益率压力将有所缓解。对于久期较长的寿险负债而言，新增配置收益率的边际改善，会随时间逐步体现在利差水平上。

 

第三，估值处于历史低位、机构依然低配。 2026Q3末公募基金对保险股持仓比例为0.46%，依然低配。2026年10月30日保险板块估值对应2026E 0.45—0.80倍PEV、0.90—1.61倍PB，处于历史低位。低持仓＋低估值，意味着市场对利润下滑的悲观预期已在相当程度上被定价，而营运利润向好、产险COR改善等积极因素尚未被充分反映——这正是"增持"评级的估值基础。

 

六、风险提示与结语

研究同时提示两项风险：长端利率趋势性下行；新单增长不及预期。前者影响利差与投资端，后者影响NBV与内含价值增长，二者是保险股投资逻辑中最需持续跟踪的变量。

 

回到开篇的问题：一份归母净利润-35.1%的季报，为何仍值得"增持"？答案在于分析视角的切换。会计利润是"快照"，受投资收益与会计分类的短期扰动；营运利润、NBV、COR是"底片"，反映的是承保、渠道、成本控制的真实经营能力。2026年三季报呈现的图景是：利润表承压，但营运利润稳健增长（平安+8.3%、太保+5.6%）；寿险新单与NBV短期承压，但人力企稳、产能提升、分红险转型推进；产险保费稳健、COR在大灾之年仍同比改善；投资收益率下降，但资产配置与会计策略的差异正在拉开能力差距。短期数字的"难看"，掩盖不了经营实质的"向好"——这正是保险行业2026年三季报最值得读懂的深层信息。