权益回暖驱动利润释放，价值指标同步改善——保险行业 2026 年中报综述

一、整体判断：一份全方位优于预期的中报

2026 年上半年上市险企中报已披露完毕，整体业绩明显超出市场此前预期。这份中报最鲜明的特征是：利润端的弹性由投资端贡献，净资产的增长由资产负债匹配改善贡献，而负债端价值指标（NBV、EV）与财险承保指标（COR）则在各自的改善逻辑上同步兑现。四项核心指标在同一报告期内出现方向一致的优化，在过去几年较为罕见。

具体来看，26H1 上市险企归母净利润普遍实现大幅增长，权益市场上行是最大变量；同期净资产较年初显著提升，背后是利润留存与资产负债匹配度改善的双重作用；新业务价值保持稳健增长，内含价值环比稳增；财险综合成本率改善幅度超出预期。可以说，这是一份"投资驱动、价值托底、承保加分"的中报。

二、利润端：权益市场上行成为最大变量

增速梯度分化显著

26H1 归母净利润增速排序为：国寿（+228.6%）> 太平（+90.3%）> 新华（+54.0%）> 人保、阳光（均为 +38.5%）> 平安（+36.1%）> 中国财险（+32.1%）> 太保（+10.4%）。

首位的国寿与末位的太保之间增速差距超过 200 个百分点，这种极端的分化本身就说明了本轮利润增长的性质——它并非来自负债端的普遍改善，而是高度依赖于各家权益资产敞口、会计分类结构与持仓结构的差异。利润对权益市场的高敏感度是一把双刃剑：市场上行时弹性巨大，市场回调时同样会放大波动。

从利润结构拆解，投资服务业绩与保险服务业绩基本均实现大幅优化。其中国寿投资服务业绩的大幅增长，一方面受益于更优的权益结构，另一方面叠加了保险服务费用的转回，双重因素共同推高了利润增速的斜率。

净投资收益率与总投资收益率的"背离"

本轮中报一个值得重点关注的技术性特征是：净投资收益率延续下滑态势，但总投资收益率普遍提升。这两者的背离需要分别理解——

净投资收益率主要反映的是票息、股息、租金等"确定性收益"，在长端利率中枢下行、存量高息资产陆续到期再配置的背景下，这一指标的持续下滑具有结构性必然性，短期内难以逆转。

总投资收益率则在净投资收益率基础上叠加了公允价值变动与投资资产处置损益。权益市场上行带来的资本利得直接体现在这一项中，因此总投资收益率出现明显回升。

从提升幅度看，各家差异明显：太平（+2.5pct）、中国财险（+2.4pct）、平安（+2.3pct）、人保（+2.3pct）改善幅度均在 2 个百分点以上，而新华（+0.8pct）、太保（+0.2pct）提升幅度相对有限。这一排序与各家权益仓位、FVOCI/TPL 分类结构以及持仓行业分布高度相关。太保总投资收益率仅提升 0.2pct，与其权益配置比例在上市险企中处于相对较低水平（股票+基金占比 14.3%）相互印证，也解释了其利润增速在同业中相对靠后的原因。

三、资产负债端：CSM 回升，净资产环比显著上行

CSM 环比全面增长

26H1 合同服务边际（CSM）受益于新单流入及利率企稳，环比均实现增长，增速为：太平（+6.8%）> 阳光（+6.7%）> 新华（+6.7%）> 国寿（+5.8%）> 太保（+3.2%）> 平安（+1.7%）。

CSM 是保险公司未来利润的"蓄水池"，其环比回升意味着新业务持续为存量利润池注水，且利率企稳使得精算假设端的压力有所缓解。这为后续利润的稳定释放提供了基础支撑。

资产配置：权益比例抬升，FVOCI 占比持续加大

配置结构方面延续了"权益提升、债券占比下降"的趋势。26H1"股票+基金"占比依次为：新华（25.5%）> 平安（21.1%）> 国寿（19.2%）> 太平（18.1%）> 人保（15.5%）> 太保（14.3%）。

需要提示的是，这一比例的抬升中包含了相当部分的市值上涨带来的被动提升，若剔除市场涨跌幅因素，各家实际主动加仓的规模可能相对分化。因此，不宜仅凭静态占比来判断险企的加仓意愿与后续弹性。

会计分类方面，险企 FVOCI 股票占比较年初均有提升，占比分别为：平安（65.8%）> 太平（43.3%）> 人保（43.1%）> 国寿（37.8%）> 太保（34.7%）。FVOCI 股票占比的持续提升，反映出险企在权益仓位上行的同时，主动通过会计分类管理利润波动：FVOCI 类资产的公允价值变动计入其他综合收益而非当期损益，从而在一定程度上平滑利润表的波动性，使业绩更具可持续性。平安 65.8% 的占比在上市险企中最高，与其整体利润表现的相对稳健相吻合。

净资产环比提升的两个来源

2026H1 上市险企净资产较年初均实现提升，原因有两方面：一是利润的增长直接增厚净资产；二是资产负债匹配程度的提升。

第二个原因尤其值得关注。上半年利率整体下行，但险企 OCI 债券公允价值变动的规模高于保险合同金融变动的规模，因此利率下行不仅没有侵蚀净资产，反而形成了正向贡献。这背后的逻辑是：在新准则下，利率下行会同时推升债券资产的公允价值（计入 OCI）和保险合同负债的金融变动，若资产端久期短于负债端，负债端的增值幅度会超过资产端，从而侵蚀净资产；而险企通过拉长资产久期、改善资产负债匹配，使得资产端浮盈规模超过了负债端金融变动规模，最终体现为净资产的正向增厚。这一变化，是近年来险企资产负债管理能力实质性提升的直接证据。

四、负债端价值：NBV 稳增，EV 环比向好

NBV 增速与结构拆解

26H1 的 NBV 增速分别为：国寿（+33.7%）> 阳光（+16.4%）> 太保（+12.7%）> 新华（+11.9%）> 平安（+11.2%）> 太平（+6.5%）。相较于去年同期，各家增速有所分化，核心差异来自分红险占比提升及价值率变化的不同。

从"量"（首年保费 FYP）看：

个险渠道受益于渠道经营效率改善、居民旺盛的储蓄意愿以及较低的基数，新单保费实现较好增速。个险渠道经过持续多年的深度转型，人均产能与活动率已有实质性改善，在本轮储蓄需求释放中率先受益。

银保渠道则受较高基数、保险公司主动控制趸交业务以及"报行合一"深化的多重影响，新单增速出现分化。但值得肯定的是，各家公司期交新单均实现增长，表明银保渠道的价值属性在持续增强，而非单纯冲规模。

从"价"（新业务价值率 NBVM）看：NBVM 受分红险占比提升及缴费期限结构变化影响，表现相对分化。国寿、太保、新华、人保寿价值率同比改善，平安则受假设调整影响有所差异。分红险占比提升在利率下行周期中有助于降低负债端的刚性成本，但对当期 NBVM 通常会形成一定摊薄，部分公司通过优化缴费期限结构、提升期交占比对此形成对冲，最终呈现为价值率的分化。

展望：新单稳健，2027 年开门红维持乐观

展望后续，考虑到储蓄型保险在竞品中仍具备较强吸引力——在存款利率持续下行、理财净值波动加大的环境下，储蓄型保险的长期锁定收益与保障属性具有不可替代的相对优势——预计新单保费增速将维持稳健，对 2027 年开门红维持乐观判断。

EV 环比稳增

上半年 EV 环比增速为：国寿（+10.0%）> 太平（+8.2%）> 阳光（+7.2%）> 平安（+4.2%）> 太保（+3.8%），主要受益于 NBV 的持续增长及正向投资偏差。国寿 EV 增速领先，与其 NBV 高增以及权益弹性带来的正向投资偏差双重驱动密切相关。

五、财险：COR 改善超出预期

财险是本份中报中改善幅度最超预期的板块。受益于"报行合一"的推进以及自然灾害减少，26H1 财险 COR 分别为：人保财（94.0%）、太保财（95.0%）、平安财（95.1%），同比改善幅度分别为 -0.8pct、-1.3pct、-0.1pct，费用率呈现出明显下降趋势。

其中太保财以 -1.3pct 的改善幅度领先，人保财 94.0% 的 COR 水平则继续保持在行业领先地位。费用率的下降是"报行合一"改革红利的直接体现——通过规范手续费支付、压降渠道费用，财险行业的费用竞争得到有效遏制，承保盈利空间被实质性打开。

展望下半年，虽然自然灾害频发可能对赔付端带来一定扰动，但随着非车险领域启动"报行合一"，费用率的改善有望贯穿全年。非车险是财险行业费用乱象相对集中的领域，改革从车险向非车险扩围，将成为下半年及明年 COR 改善的关键增量。综合判断，全年 COR 有望实现同比企稳。

六、投资建议与风险提示

核心结论：上市险企中报业绩优于预期，利润、净资产、NBV、EV、COR 等核心指标均有不同程度的改善，行业基本面处于近年来较好的状态。

推荐标的：中国人寿（AH）、中国平安（AH）、新华保险（AH）、中国财险（H）、中国太平（H）、中国人保（AH）、中国太保（AH）。

从配置思路上，可沿三条主线展开：一是利润弹性主线，关注权益仓位与结构占优、总投资收益率改善明显的公司；二是价值确定性主线，关注 NBV 与 EV 增长稳健、渠道结构持续优化的公司；三是承保改善主线，关注财险 COR 改善幅度较大、非车险报行合一受益程度较高的标的。

风险提示：长端利率下行，可能压制净投资收益率并影响估值；新单销售不及预期，将影响 NBV 与 EV 增长；监管政策趋严，可能对渠道费用、产品设计等形成约束。

七、结语

整体而言，2026 年中报是保险行业从"承压修复"走向"全面改善"的重要转折。投资端的弹性释放了利润，资产负债匹配的改善增厚了净资产，负债端的渠道转型兑现了价值增长，而财险的承保改善则提供了额外的确定性。四条线索在同一份中报中交汇，构成了本轮保险板块业绩优于预期的完整图景。后续需要重点跟踪的变量是：权益市场的可持续性、长端利率的走向、以及非车险报行合一的落地节奏。