险资风向标：2025年增配红利成长股，重构投资版图

在2025年的保险资金运用版图上，一幅鲜明的投资新图景正徐徐展开。面对低利率环境的持续挑战与资本市场结构性回暖的双重背景，以中国平安、中国人寿、新华保险为代表的保险业巨头们，显著调整了其资产配置策略。核心特征表现为：大幅增配以高股息红利股和具备成长潜力的权益资产，同时小幅减持受利率阶段性回升影响的债券。这不仅是险资应对“资产荒”和负债端刚性成本压力的被动选择，更是其主动优化资产负债表、寻求长期稳定收益与资本增值平衡的战略性转身。

 

根据行业数据显示，2025年，主要上市保险公司通过“公允价值计量且其变动计入其他综合收益”（FVOCI）科目配置的股票（基本可视作高息股）规模新增超过6300亿元，是2024年增配规模（3120亿元）的两倍有余。与此同时，计入“公允价值计量且其变动计入当期损益”（FVTPL）的交易类股票和基金配置比例也大幅提升，推动上市险企整体二级权益配置比例（股票+基金）攀升至17.9%的历史新高。这一系列数据背后，蕴含着险资投资逻辑的深刻演变：从过去以债券为核心的“固收为王”时代，迈向“固收+红利+成长”的多元均衡新阶段。 

一、 增配红利股的深层动因：现金收益缺口与会计稳定性诉求

险资在2025年对红利股（高息股）的追捧，绝非偶然的市场投机行为，而是基于资产负债匹配管理的系统性决策，其核心驱动力来自两个方面：

 

1. 刚性负债成本倒逼“股息补位”

 

自2022年以来，国内利率中枢持续下移，10年期国债收益率一度跌破2.5%的历史低位。尽管2025年利率出现阶段性回升，但整体仍处于历史偏低水平。然而，保险公司的负债端成本（如传统险、分红险、万能险的预定利率或结算利率）具有较强刚性，下调速度远慢于资产端收益率的下降速度。这种“剪刀差”使得保险公司传统的固收类资产（债券、非标等）提供的利息收入已难以覆盖负债成本。

 

在此背景下，高股息股票成为弥补现金收益缺口的关键工具。红利股通常具有稳定的现金流和较高的股息率（普遍在4%-6%之间），显著高于同期国债收益率。通过配置高息股，保险公司可以直接获取可观的股息收入，计入投资收益中的“股息收益”部分，有效提升整体的现金收益率。数据显示，2025年上市保险公司净投资收益率虽同比下降0.4个百分点至3.0%，但其中股息贡献稳定在0.9%，成为对冲利息收入下滑的重要力量。若没有红利股的增配，现金收益率的下滑幅度将更为剧烈。

 

2. FVOCI会计分类降低利润表波动

 

从会计处理角度看，将权益资产指定为FVOCI计量具有独特的优势：股息收入计入当期损益（利润表），而股价的涨跌（资本利得或损失）则计入其他综合收益（OCI），不影响净利润。这对于追求利润表平稳性的保险公司而言至关重要。

 

2025年，保险公司权益配置比例已升至历史高位，若全部以FVTPL（交易性金融资产）计量，股价的日常波动将直接冲击当期利润，导致净利润大起大落，不利于投资者预期管理和公司估值。通过将大部分红利股纳入FVOCI，保险公司在享受股息收益的同时，有效隔离了股价波动对利润表的影响，仅需在资产负债表的所有者权益中体现公允价值变动。这种“藏波动于权益”的策略，使得保险公司能够在市场向好时积极参与权益投资，又不必过度担忧短期回调对业绩的冲击。

 

数据显示，2025年末，主要上市保险公司平均FVOCI股票配置比例同比上升2.5个百分点至5.4%，总规模达到1.2万亿元。其中，中国平安和中国人寿增配最为积极，分别占总增配规模的44%和31%。阳光保险和中国平安的FVOCI股票配置比例更是分别达到10.0%（2025年上半年）和8.3%（2025年全年），显示出不同公司对这一策略的差异化侧重。

 

二、 投资结构分化：红利配置与交易策略的“双轮驱动”

在整体增配权益的大方向下，不同保险公司根据自身的负债结构、风险偏好和投资理念，展现出了明显的策略分化。总体而言，可以归纳为“红利底仓+交易弹性”的双轮驱动模式。

 

1. 红利策略的“压舱石”角色：平安、阳光保险的典型路径

 

以中国平安和阳光保险为代表的部分险企，更倾向于将高息股作为长期底仓资产，追求稳定的股息流和较低的回撤风险。这两家公司的FVOCI股票配置比例显著高于同业。例如，中国平安2025年末FVOCI股票占比达到8.3%，阳光保险2025年上半年即达到10.0%。这类公司通常具有较长的负债久期（尤其是传统寿险和年金险），需要稳定的现金流来匹配未来的给付责任。红利股的持续派息特性与保险公司的负债现金流需求高度契合。

 

2. 交易策略的“弹性器”选择：新华、国寿、太平等更注重资本利得

 

相比之下，新华保险、中国人寿、中国太平及部分再保险公司则展现出更积极的交易型策略取向。这些公司2025年明显加大了FVTPL股票和基金的配置，以捕捉资本市场上涨带来的资本利得收益。数据显示，2025年末上市保险公司FVTPL股票和基金的配比上升2.8个百分点至12.5%。新华保险、中国人寿等公司由于交易类权益占比较高，在2025年股市强劲的背景下，实现了更高的总投资收益率和综合投资收益率。当然，这也意味着在2026年如果市场出现调整，其投资收益率可能面临更大的波动。

 

3. 均衡型与综合型：太保与人保系的中间路线

 

中国太保则在红利与交易之间采取了相对稳健的平衡策略，既保持一定比例的红利底仓，又适度参与交易机会。而人保系（包括中国人保和中国财险）则风格相对均衡，兼顾财险业务对流动性和稳定性的双重要求，在FVOCI和FVTPL之间灵活调配。

 

这种策略分化反映了保险业内部对市场判断的差异和对自身风险承受能力的精准定位。但无论哪种路径，都无法否认红利股在2025年险资配置中的核心地位——它既是现金收益的安全垫，也是市场波动中的“减震器”。

 

三、 投资收益全景：现金收益承压，资本利得强劲

2025年保险资金的投资收益呈现“冰火两重天”的格局：一方面，传统的净投资收益率（主要来自利息和股息）继续承压；另一方面，得益于权益市场的良好表现，总投资收益率和综合投资收益率维持在历史较高水平。

 

1. 净投资收益率：利息下滑，股息维稳

 

根据华泰研究调整后的可比口径估算，2025年上市保险公司的净投资收益率同比下降约0.4个百分点至3.0%。其中，利息贡献从2024年的约2.3%下降至2.1%，而股息贡献则稳定在0.9%的水平。利息收入的下滑主要源于存量高息债券和非标资产的陆续到期，以及新增资金投资于低利率环境下的新资产。而股息贡献之所以能够“维稳”，正是得益于险资持续增配红利股的努力。如果没有这0.9个百分点的股息支撑，净投资收益率将可能跌破2.5%的关键心理关口。

 

2. 总投资收益率：交易类权益贡献弹性

 

总投资收益率在利润表中反映包括已实现和未实现的FVTPL资产公允价值变动。2025年，受益于二级市场向好，保险公司加仓的FVTPL股票和基金获得了显著的正收益。华泰研究估计，上市保险公司平均总投资收益率同比持平于5.0%。其中，交易类二级权益占比较高的公司（如新华、国寿）总投资收益率更为亮眼。

 

3. 综合投资收益率：红利股资本利得略降，但仍处高位

 

综合投资收益率是在总投资收益基础上，进一步加上FVOCI资产的公允价值变动（即计入OCI的未实现资本利得或损失）。由于2025年红利股板块（如银行、公用事业、能源等）股价表现相较于2024年略有回落，因此综合投资收益率同比小幅下降0.1个百分点至5.6%。但即便如此，5.6%的水平仍处于历史较高区间，显著高于净投资收益率，这充分说明了资本利得收益对保险投资业绩的巨大贡献。

 

总体来看，2025年保险资金的投资收益结构发生了深刻变化：资本利得贡献占比显著提升，而传统利息收入贡献持续下降。这意味着，未来保险公司的投资业绩将与权益市场的表现高度相关，对投资团队的资产配置和择时能力提出了更高要求。

 

四、 未来趋势：红利策略可持续，每年仍有4000-6000亿增配空间

展望未来，保险资金增配红利股的大趋势不会轻易逆转。核心逻辑依然坚固：

 

1. 现金收益缺口长期存在

 

低利率环境可能并非短期现象，国内经济转型期意味着利率中枢难以大幅回升。同时，保险负债成本虽然在下调（如预定利率从3.5%降至3.0%，再降至2.5%），但调整节奏滞后，且存量高成本保单仍将存续多年。因此，险资通过股息来补充现金收益的刚性需求将持续存在。据行业估计，全行业每年仍需增配4000亿至6000亿元的红利股，以维持整体现金收益率的稳定。

 

2. 会计稳定性优势凸显

 

随着IFRS 9（及中国版新金融工具准则）的全面实施，更多的权益资产需要按公允价值计量。为了降低利润波动，将符合条件的股票指定为FVOCI将是保险公司的主流选择。特别是对于那些已经持有较高权益仓位的公司而言，将更多仓位转入FVOCI科目，可以有效避免股价短期波动对净利润的冲击，提升财务报告的平稳性和可预测性。

 

3. 仍有大量欠配空间

 

截至2025年末，全行业持有的红利股（计入FVOCI及部分长期股权投资）总规模估计约为1.8万亿元。但基于保险业总资产规模（约30万亿元）和理想的权益配置中枢（10%-15%）以及其中红利股应占的比例（50%以上），华泰研究估计全行业仍有约1.1万亿至1.9万亿元的欠配空间。若在未来三年内完成配置，则年均增配额恰为4000-6000亿元。这意味着红利股的“险资买盘”仍将是A股市场一股不可忽视的稳定力量。

 

当然，红利策略的持续性也面临一些潜在挑战：一是若红利股价格大幅上涨导致股息率下降，其相对吸引力会减弱；二是若经济复苏超预期带动利率显著上行，债券的性价比回升，可能会分流部分资金；三是保险公司偿付能力充足率对权益配置的约束（权益资产风险因子较高）也需要动态关注。

 

五、 债券配置的微调：并非撤退，而是优化

在2025年权益配置大幅提升的同时，上市保险公司对债券的配置比例出现了小幅下降，约3个百分点至57%。这并非意味着险资看空债券，而是在利率阶段性回升、波动加剧背景下的主动战术调整。

 

1. 利率波动下的择时策略

 

2025年利率并非单边下行，而是出现了阶段性回升和震荡。在这种情况下，保险公司对债券投资更加注重择时，倾向于在利率高点加大配置力度，而不是像过去那样均匀或持续买入。这导致在某些季度或年末时点，债券持仓比例可能暂时性下降。

 

2. 结构优化：政府债仍受青睐，信用债相对谨慎

 

从细分结构看，政府债（尤其是长期国债和地方债）仍是险资债券配置的核心。尽管整体债券比例微降，但政府债配置比例仅小幅下降0.4个百分点至41.5%，显示险资对长久期、低风险利率债的偏好并未改变。同时，由于信用利差处于低位且部分行业信用风险有所暴露，险资对信用债的配置相对谨慎，更多转向政府债和高等级金融债。

 

3. 久期管理：动态权衡

 

在利率波动环境中，保险公司需要在久期（锁定长期收益）和灵活性（应对利率变化）之间进行动态权衡。阶段性减配部分债券，也是为了保留资金以捕捉未来可能出现的更高利率配置机会。

 

因此，2025年险资小幅减配债券，应被理解为一种战术性的、基于市场判断的结构优化行为，而非战略性地抛弃债券。债券作为保险资金压舱石的地位并未动摇，只是其配置节奏和内部结构变得更加灵活和精细化。

 

六、 风险提示与结论

尽管2025年保险资金通过增配红利股和交易类权益取得了较好的投资业绩，但未来仍需警惕多重风险：

 

市场回调风险：2025年权益市场表现强劲，为险资带来了丰厚资本利得。但若2026年市场出现大幅调整，交易类权益占比较高的公司（如新华、国寿等）将面临较大的投资波动，总投资收益率可能显著下滑。

 

利率双向波动风险：若经济复苏超预期导致利率持续上行，保险公司持有的长久期债券将面临账面浮亏，同时可能分流部分权益资金。

 

负债端恶化风险：寿险新业务价值（NBV）大幅恶化或财产险承保表现不佳，将削弱保险公司整体盈利能力，进而影响其投资能力和风险偏好。

 

偿付能力约束：权益资产的风险因子较高，过度增配权益可能对部分公司的偿付能力充足率造成压力，尤其是在偿二代二期工程下。

 

结论： 2025年是中国保险资金运用历史上具有标志性意义的一年。在低利率与刚性负债成本的双重挤压下，险资没有固守传统的债券阵地，而是主动拥抱权益市场，尤其是通过大规模增配FVOCI红利股和灵活运用FVTPL交易策略，实现了投资收益的稳定与提升。这一转变不仅仅是资产配置比例的微调，更是投资理念的深刻进化——从“持有至到期”的静态管理，迈向“股息+资本利得”的动态平衡。

 

展望未来，随着利率环境延续低位运行，险资增配红利股的动力依然强劲，每年4000-6000亿元的增量资金将持续涌入高息股板块，成为A股市场重要的长期资金来源和稳定器。同时，债券配置将更加精细化、择时化。对于保险行业而言，这场从“固收为王”到“多元均衡”的资产配置革命，才刚刚拉开序幕。能否在获取收益弹性的同时有效管理波动风险，将是决定未来险资投资成败的关键所在。