下半年市场资金结构分析暨非银金融行业投资机会：内外共振走向曙色

2025年9月，中国资本市场正站在居民财富迁徙与金融供给侧改革的历史交汇点。随着存款利率中枢持续下行、房地产财富效应弱化、非标资产加速转标，一场静默却深刻的“存款搬家”浪潮正在重塑中国居民的财富配置格局。这场迁徙不仅推动增量资金向风险资产流动，更催生非银金融行业（券商、保险、公募及理财子等）的结构性机遇。 

一、居民财富“再平衡”：房地产退潮与非标转标的时代背景

中国居民财富的“顶层结构”正在经历近20年来最深刻的调整。根据央行《中国城镇居民家庭资产负债调查》，截至2024年底，中国居民总财富规模约为650-700万亿元，其中房地产占比从2019年的59%降至2024年的52%，而金融资产占比则从20%升至26%。这一变化背后，是房地产“造富神话”的终结与金融产品净值化转型的双重驱动。

1. 房地产：从“核心资产”到“风险资产”的身份转变

过去20年，房地产是中国居民财富的“压舱石”。但2021年以来，房地产长效机制加速落地，“房住不炒”从政策口号转化为市场现实。2024年全国商品房销售面积同比下降12%，70个大中城市新房价格指数连续18个月环比下跌，部分三四线城市二手房挂牌量激增30%以上。房地产流动性的弱化直接导致居民配置意愿下降——2024年居民新增房产投资占可支配收入比例降至8%（2017年为23%），存量房产占家庭总资产比例较峰值回落7个百分点。房地产的“财富增值”功能褪色，释放出巨量资金寻找新出口。

2. 非标转标：刚兑信仰破灭后的资产荒突围

2018年资管新规落地后，非标资产（信托、委托贷款、未贴现汇票等）进入“去通道、降杠杆”阶段。2024年末，非标资产存量规模较2017年峰值缩减40%，其中信托产品违约率从2020年的1.2%升至3.8%。非标资产的“保本保收益”光环消失，倒逼居民转向标准化资产。同期，银行理财、公募基金、保险资管等标品资管规模从2019年的110万亿元增至2024年的180万亿元，年复合增长率达10.3%。非标转标本质是居民财富从“隐性刚兑”向“净值波动”的转型，这一过程虽伴随阵痛，却为标准化金融产品的发展打开了空间。

3. 存款“堰塞湖”：低利率环境下的资金淤积与溢出

尽管房地产与非标资产吸引力下降，但居民储蓄意愿在2022年前一度逆势攀升。2022年4月，住户存款单月新增9.9万亿元，创历史新高。这一现象的核心驱动是“避险需求”——疫情冲击下，居民对未来收入的不确定性增强，叠加股市、债市波动加剧，资金被迫回流存款。然而，2024年以来，这一趋势出现逆转：一方面，存款利率持续下行（2025年9月，1年期定期存款利率已降至1.5%，较2020年下降1个百分点）；另一方面，居民“储蓄冗余”显现——2025年上半年，住户存款余额达160万亿元，其中定期存款占比72.28%，但人均存款超11万元，远超全球主要经济体水平。当存款收益跑不赢通胀（2024年CPI同比上涨2.1%），资金“脱存向险”的动力显著增强。

 

二、存款搬家的“三重动力”：收益、结构与行为的三重变迁

存款搬家的本质是居民风险偏好的“阶梯式抬升”，其背后是收益差扩大、存款结构变化与行为模式迭代的三重驱动。

1. 收益差扩大：无风险利率下行与资管产品“性价比”凸显

全社会无风险利率的下行是存款搬家的核心推手。2020年以来，10年期国债收益率从3.3%降至2.5%，银行理财平均收益率从4.2%降至3.0%，但存款利率降幅更大（2020-2025年，1年期定存利率累计下降1.2个百分点）。2025年上半年，银行理财平均收益率（3.0%）已高于1年期定存（1.5%）一倍，部分“固收+”理财产品年化收益甚至超过4%。收益差的扩大直接驱动资金从存款向低风险资管产品迁移——2024年下半年以来，银行理财规模环比增速回升至5%（2023年同期为-2%），公募基金中纯债基金规模增长12%，均反映出资金对“收益增厚”的迫切需求。

2. 结构分化：定期存款“一枝独秀”背后的资金淤积与错配

居民存款的定期化趋势（2025年定期存款占比72.28%）反映了资金的“避险性淤积”。东部沿海省份（浙江、广东、江苏）作为传统存款大省，2024年新增存款规模同比下降15%-20%，但中西部省份（四川、湖北）新增存款占比提升至30%（2020年仅为18%）。这种区域分化背后，是东部居民更早意识到存款收益的“隐性缩水”，开始主动配置跨区域、跨周期的金融产品；而中西部居民因投资渠道有限，仍以定期存款为主，但随着区域经济差距收窄，其资金溢出效应将在未来2-3年加速显现。

3. 行为迭代：从“被动防御”到“主动配置”的风险偏好跃迁

2022年是居民财富配置的“行为转折点”。当年理财刚兑打破后，居民风险偏好骤降，资金快速回流现金类理财（规模增长30%）和货币基金（规模增长25%）；但2024年以来，随着存款利率持续下行，居民开始“被动接受波动”——银行理财子公司推出的“固收+”产品（股债比2:8）规模增长40%，二级债基规模增长28%，甚至部分权益类产品（如偏股混合基金）也出现净申购。这一变化标志着居民风险偏好从“零波动容忍”向“适度波动换取收益”跃迁。国信证券调研显示，2025年上半年，受访投资者中“可接受年度亏损5%-10%以换取10%以上收益”的比例从2022年的15%升至35%，风险偏好的结构性提升为风险资产提供了增量资金基础。

 

三、资金迁移的“路径图”：从低风险到中高风险的阶梯式配置

存款搬家的资金流动并非“一刀切”，而是遵循“收益-风险”匹配的阶梯式路径。这一路径可分为三个阶段，对应居民风险偏好的逐步抬升。

1. 第一阶段：从存款到现金类理财/货币基金——“避险+流动性”的平衡

2022年理财刚兑打破初期，居民对“本金安全”的需求压倒一切，资金首先流向现金类理财（T+0申赎、年化收益2.0%-2.5%）和货币基金（年化收益1.8%-2.2%）。这类产品本质上仍是“类存款”，但收益率略高于定存，且保留了高流动性。2023年上半年，现金类理财规模一度突破10万亿元，货币基金规模达12万亿元，均创历史新高。这一阶段的资金迁移以“防御”为核心，目的是规避存款利率下行风险，同时保持资金灵活性。

2. 第二阶段：从现金类理财到“固收+”/纯债基金——“收益增厚”的初步尝试

随着存款利率持续下行（2024年1年期定存利率跌破2.0%），居民对“收益增厚”的需求超越“绝对安全”。此时，“固收+”产品（以债券为主，辅以股票、可转债等增强收益）成为新宠——2024年“固收+”理财规模增长50%，纯债基金规模增长30%。这类产品的年化收益普遍在3.0%-4.5%，最大回撤控制在2%以内，符合居民“承受小幅波动换取更高收益”的心理阈值。国信证券问卷调查显示，2025年上半年，45%的投资者将“固收+”产品作为“存款替代”的首选，其中30-45岁中产群体的配置比例最高（占比60%）。

3. 第三阶段：从“固收+”到权益类产品/另类投资——“风险资产”的主动配置

当居民对“低波动+中收益”的产品形成惯性后，部分资金开始向权益类产品迁移。2025年以来，偏股混合基金发行回暖（上半年新发规模同比增长25%），ETF（尤其是宽基指数ETF）净申购额达800亿元，较2024年同期增长4倍。此外，跨境投资（如QDII基金、港股通产品）、量化对冲（年化收益5%-8%，最大回撤3%-5%）、REITs（年化分红收益4%-5%）等另类投资产品也开始进入居民视野。这一阶段的资金迁移以“收益弹性”为核心，标志着居民从“被动防御”转向“主动配置”，风险资产（股票、基金、另类投资）的配置比例有望从当前的15%（2024年）提升至2026年的20%以上。

 

四、非银金融行业的“黄金窗口”：从规模扩张到业绩弹性

存款搬家浪潮下，非银金融行业（券商、保险、公募及理财子）正迎来“量价齐升”的黄金窗口。其核心逻辑在于：增量资金涌入风险资产→资管产品规模扩张→管理费、佣金、投资收益等多维度盈利改善→行业估值修复。

1. 资管机构：规模扩张与管理能力双轮驱动

银行理财子、公募基金、保险资管是存款搬家的直接受益者。2024年下半年以来，银行理财规模环比增速回升至5%（2023年同期为-2%），其中“固收+”产品规模占比从2022年的15%提升至30%；公募基金中，债券基金规模突破15万亿元（2020年仅为8万亿元），主动权益基金规模环比增长10%；保险资管受益于保费收入增长（2025年上半年人身险保费同比增长12%）和第三方业务扩张（管理规模同比增长20%），综合管理费收入增速达15%。更重要的是，资管机构的“产品力”竞争加剧——从传统的固收、权益拓展至跨境、量化、ESG等领域，头部机构（如招银理财、易方达、泰康资管）的市场份额持续提升，行业集中度（CR10）从2020年的35%升至2025年的45%。

2. 券商：经纪与财富管理的“戴维斯双击”

券商是资本市场资金流动的“枢纽”，存款搬家将直接利好其经纪业务与财富管理业务。一方面，市场交易活跃度提升（2025年上半年A股日均成交额9000亿元，较2024年同期增长15%），经纪业务收入同比增长10%；另一方面，居民通过券商渠道配置基金、理财的比例从2020年的15%升至2025年的25%，代销金融产品收入（2025年上半年同比增长25%）成为财富管理新的增长极。此外，注册制改革深化、北交所扩容等政策红利，推动券商投行业务向“精品化”转型，IPO承销规模同比增长30%，行业ROE（净资产收益率）从2023年的6%升至2025年的8%。

3. 保险：负债端与资产端的“双向改善”

保险行业的投资机会更具“确定性”。负债端，2025年上半年人身险新单保费同比增长15%，其中增额终身寿险（IRR 3.0%-3.5%）、养老年金险（长期IRR 3.5%以上）因“刚兑属性+收益确定性”成为销售爆款；资产端，保险资金运用余额达28万亿元（2024年末为26万亿元），其中权益类资产配置比例从2020年的13%升至2025年的18%（监管上限为45%），受益于权益市场回暖（2025年上半年沪深300指数上涨8%），年化投资收益率从2023年的3.5%升至2025年的4.5%。叠加“偿二代二期”工程优化资本管理，险企内含价值（EV）增速有望从2023年的8%提升至2025年的10%。

4. 市场阶段定位：从“估值修复”到“热点轮动”的第二阶段机遇

根据资本市场牛市的“三阶段理论”（估值修复→热点轮动→估值拔高），当前市场正处于第二阶段（热点轮动期）。2024年9月的“924行情”是典型的估值修复期（沪深300指数从3500点反弹至4000点，涨幅14%）；2025年以来，市场交易活跃度提升（日均成交额超9000亿元），成长赛道（AI、新能源）、主题概念（低空经济、量子计算）轮动加速，居民风险偏好提升推动增量资金入场（2025年上半年新增投资者数量同比增长20%）。这一阶段，非银金融板块（尤其是券商、保险）作为“贝塔属性”最强的行业之一，将充分受益于市场情绪回暖与交易量放大，业绩弹性显著高于其他板块。

 

五、风险提示：政策、监管与市场波动的三重挑战

尽管存款搬家与非银金融行业的投资机会明确，但需警惕以下风险：

1.政策不及预期：若房地产刺激政策、资本市场改革（如T+0、降准降息）力度低于预期，可能导致居民风险偏好回升放缓；

2.监管趋严：资管产品净值波动加大可能引发监管对“伪净值”产品的核查，影响短期规模扩张；

3.保险保费不及预期：若增额终身寿险等储蓄类产品需求回落，可能导致险企负债端增长承压；

4.投资收益承压：若权益市场大幅波动（如外部冲击导致A股下跌），可能拖累险企、券商的投资收益；

5.资本市场景气度下降：若经济复苏不及预期，企业盈利改善乏力，可能削弱风险资产的吸引力。

 

结语：非银金融的“曙色”已现

站在2025年9月的时点，中国居民财富迁徙的浪潮已从“蓄势”转向“奔涌”，存款搬家正成为推动风险资产配置的核心动力。对于非银金融行业而言，资管规模扩张、产品创新加速、市场活跃度提升的三重红利叠加，行业“优于大市”的评级具备坚实支撑。尽管短期需关注政策与市场波动风险，但从中长期看，居民财富“脱存向险”的趋势不可逆，非银金融行业有望成为这一轮资金迁徙的最大受益者。投资者可重点关注综合实力突出的龙头券商、负债端优势显著的险企，以及产品力领先的资管机构，把握行业从“规模扩张”到“业绩弹性”的黄金机遇。