保险行业2025年深度回顾与2026年展望：资产端驱动业绩高增，负债端转型成效初显，低估值下静待催化

摘要

 

回顾2025年，中国保险行业在复杂的内外部环境下交出了一份亮眼的答卷。上市险企整体呈现出资产与负债两端向好的发展态势。资产端，得益于资产规模的持续扩张与资本市场的积极表现（特别是股市上涨），投资收益大幅提升，成为驱动净利润、净资产及分红高速增长的核心引擎。负债端，寿险行业银保渠道新单保费高增，分红险转型初见成效，推动新业务价值（NBV）普遍实现同比高增；财险行业则在车险与非车险业务的共同作用下保费稳步增长，综合成本率（COR）显著改善。展望2026年，在居民储蓄需求旺盛、养老健康需求刚性的背景下，负债端高质量增长有望延续；尽管利率低位运行与地缘政治冲突带来的资本市场波动对资产端构成挑战，但保费驱动的资产规模增长预期仍将为盈利和分红提供支撑。当前板块估值已回落至历史较低水平，高股息与低估值特征凸显配置价值，一季度新业务价值若能超预期，有望成为板块修复的催化因素。

 

一、2025年业绩全景：资产端向好驱动业绩与价值全面高增

2025年上市险企的优异表现，核心驱动力在于资产端的显著改善，同时负债端的稳健贡献也功不可没。具体体现在以下四个维度：

 

1. 归母净利润：投资服务业绩高增，财险承保同步拉动

 

2025年，主要上市险企归母净利润实现了较快同比增长。利润增长的首要引擎是投资端。随着险资运用规模的不断扩大（双位数增长），叠加年内股市的积极行情，上市险企在交易性金融资产（TPL）项下的权益类资产获得了显著的价格上涨收益，直接拉高了总投资收益。此外，部分通过其他综合收益（OCI）核算的权益资产，其公允价值变动也增厚了综合收益。这种“资产规模扩张×收益率提升”的双重效应，使得投资服务业绩成为利润增长的最主要贡献项。与此同时，财险业务的承保业绩也成为了重要的业绩拉动因素，几家头部财险公司通过有效的成本控制和风险筛选，实现了承保利润的同比高增，为集团整体利润贡献了稳定力量。

 

2. 归母净资产：净利润释放与利率企稳共同夯实

 

2025年，各上市险企的归母净资产，以及加回分红后的归母净资产，均实现了同比增长。这一增长主要得益于两大因素：第一，高额的净利润直接增加了未分配利润，为净资产提供了最直接的来源。第二，2025年长端利率（如10年期国债收益率）呈现底部企稳态势，未再出现如2024年底的大幅下行。利率的稳定极大地缓解了保险公司因折现率变动而对保险合同负债（尤其是传统险准备金）产生的计提压力，减少了因会计估计变更导致的净资产侵蚀，为净资产的企稳甚至回升奠定了坚实的基础。

 

3. 合同服务边际（CSM）：新业务贡献正向增长

 

合同服务边际代表未来利润的“库存”。2025年，除中国平安外，其余上市险企的CSM余额均实现了小幅增长。中国平安的CSM余额虽略有下降，但降幅较2024年已明显收窄，显示出其新业务对CSM的消耗正在减缓，业务质量逐步改善。从新业务CSM来看，除中国人寿外，各上市险企均实现了正增长。中国人寿新业务CSM的减少，主要受市场利率变化影响的精算假设调整所致，这反映了低利率环境下传统险业务利差收窄对未来利润确认的客观影响。

 

4. 内含价值（EV）：投资假设稳定，增速明显恢复

 

内含价值是衡量寿险公司长期可持续价值的关键指标。2025年，各上市险企的EV增速多数实现了同比扩张。2024年底，部分公司曾因长端利率快速下行而下调了未来的投资收益率假设，这对EV的计算造成了较大的一次性冲击。而2025年，由于长端利率在低位企稳，各公司普遍维持了原有的投资收益率假设，未再进行大幅下调。这一“假设稳定”使得EV的增长能够更真实地反映当年的新业务创造、经验偏差和投资回报差异，从而推动EV增速较2024年出现明显恢复。

 

二、业务结构剖析：寿险银保与分红险成亮点，财险COR显著改善

1. 寿险：银保渠道驱动新单，分红险转型见效

 

2025年寿险业务的复苏呈现出显著的结构性特征。

 

新单增长引擎：银保渠道。 在代理人渠道经历深度转型、规模尚未完全恢复的背景下，银保渠道成为了拉动全年新单增长的主力。这背后是银行与保险公司在“报行合一”政策引导下，合作模式从单纯的费率竞争转向更高质量的服务与价值创造，银保产品的吸引力提升，满足了银行客户在低利率环境下对稳健理财产品的旺盛需求。

 

价值提升关键：预定利率下调和产品结构优化。 新业务价值的高增，不仅得益于新单保费的增长，更得益于新业务价值率的提升。一方面，监管部门引导行业下调预定利率，有效降低了刚性负债成本，拉大了产品死差与费差的潜在空间。另一方面，各公司主动优化产品结构，加大了对长期保障型、健康险以及具有浮动收益特征的分红险的推广力度，减少了对高预定利率固收类产品的依赖。其中，分红险的转型已初步取得成效，其占比在各公司产品结构中明显提升。“保底+浮动”的收益模式在低利率环境下，既能给予客户一定的确定性，又能有效转移部分利率风险给投保人，减轻了险企的利差损风险。

 

2. 财险：保费稳健增长，COR全面改善

 

财险行业在2025年表现稳健，头部公司优势进一步凸显。

 

保费端： 全行业及人保、平安、太保三家头部险企的保费收入均实现了稳步增长。从险种结构看，车险业务因汽车保有量增速放缓和车均保费下降，同比增速小幅下滑。而非车险业务（如健康险、农险、责任险）增速普遍快于车险，成为拉动总保费增长的重要动力，显示出财险公司业务结构多元化策略的成功。

 

利润端： 三家头部险企的承保利润同比实现高增，其关键在于综合成本率（COR）的显著改善。COR的下降得益于赔付率和费用率的同比双降。“报行合一”在车险领域的严格执行，有效遏制了恶性费用竞争，降低了费用率。同时，各公司通过精算定价、风控模型和科技手段，提升了风险筛选和理赔管理的效率，降低了赔付率。COR的下降直接提升了承保业务的盈利性，是财险业利润增长最核心的内生动力。

 

3. 投资端：增配权益，收益率分化

 

2025年，上市险企投资端呈现出“规模扩张、结构优化、收益分化”的特点。

 

投资资产普遍实现双位数增长，体现了负债端保费持续流入的规模效应。在资产配置上，各公司显著增加了对权益类资产的配置，不仅通过TPL账户增配股票、基金，以博取短期资本利得，也通过OCI账户配置高股息、低波动的股票，以获取稳定的股息收入并平滑利润表波动。得益于股市的上涨，多数公司的总投资收益率和综合投资收益率同比提升。然而，净投资收益率（主要包含利息、股息等固定收益）延续了下降趋势，这反映了在低利率环境下，新增及再投资的固收类资产（如债券、非标）的收益率水平较往年下降，对投资的长期稳健回报构成了压力。

 

4. 偿付能力：整体回落，仍处安全区间

 

受业务增长（消耗资本）及会计准则切换带来的净资产波动影响，多数上市险企的核心偿付能力充足率和综合偿付能力充足率同比有所回落，但所有公司的指标均显著高于监管要求的“红线”。这表明行业整体资本实力依然雄厚，能够支撑当前业务的发展，并为潜在的资本市场波动提供缓冲。

 

三、2026年展望：负债端增长可期，资产端挑战与机遇并存，估值低位孕育机会

1. 负债端：有望延续高质量增长

 

展望2026年，寿险业务延续高质量增长的逻辑依然稳固。

 

需求侧： 在银行存款利率持续下行、理财产品净值化波动的背景下，居民对兼具保障与长期储蓄功能的保险产品需求依然旺盛。特别是随着人口老龄化加深，居民对养老和健康保障的需求持续释放，为具有“保险+服务”属性的产品提供了广阔市场。

 

供给侧： 分红险凭借“保底+浮动”的收益特性，有望成为存款迁移浪潮中的核心受益者。其既能提供比银行定期存款更具吸引力的潜在回报，又能通过浮动收益机制让客户分享险企投资成果，同时降低险企的刚性成本。预计2026年，个险渠道在经历多年清虚后有望进入产能提升的修复期，而银保渠道在银行加大中间业务收入诉求的背景下，有望延续高增长趋势。基于此，预计2026年上市险企的NBV有望继续保持较快的增长，但增长驱动力将从“量价齐升”更多转向价值率的提升。

 

2. 资产端：净投资收益率承压，权益波动影响季报

 

资产端依然是2026年最大的不确定性来源。

 

固收类资产： 当前10年期国债收益率持续在2%以下的低位运行。这意味着，大规模的到期资金和新增保费在进行再配置时，所能获得的净投资收益率大概率将继续小幅下降。不过，利率的底部企稳，叠加监管部门此前多次引导下调产品预定利率，将有助于稳定新单业务的利差水平，缓冲利差损风险。

 

权益类资产： 外部地缘政治风险显著上升，特别是美伊冲突等地缘事件在2026年一季度对A股和港股市场造成了明显压制。股市的阶段性调整将直接影响险企权益投资的当期收益，使得保险公司的1季报业绩增长面临一定挑战。然而，也应看到积极因素：由年度保费增长所驱动的投资资产规模，预计仍将保持双位数增长，庞大的资金体量是险企跨越周期、在低位布局的底气所在。大规模、低成本的长线资金属性，使其能够在市场波动中通过左侧布局获取长期收益，这将对支撑全年的盈利和分红稳步提升起到关键作用。

 

3. 估值与策略：低位高息，催化可期

 

经历了2026年3月的板块调整后，上市险企的估值已回落至历史较低水平。横向比较，保险板块呈现出“高股息率、低PEV（内含价值倍数）”的显著特征。

 

高股息率： 稳定的盈利能力和健康的偿付能力，为保险公司维持甚至提升分红水平提供了坚实基础，对追求绝对收益的投资者具备吸引力。

 

低PEV： 当前股价相对于内含价值的折价，可能已过度反映了市场对利差损、资产质量等风险的悲观预期。

 

催化剂： 若2026年一季报显示出NBV增速超出市场预期（例如，分红险销售持续火爆，银保价值率进一步提升），将有力证明行业转型的成效和负债端的韧性，有望成为扭转悲观预期、推动板块价值重估的强力催化剂。

 

基于以上分析，投资策略上推荐具备负债端综合优势（如强大的代理人队伍、领先的科技赋能、深厚的客户基础）且当前估值处于低位的公司，例如中国太保和中国平安。这两家公司在寿险改革、健康养老生态圈建设及综合金融协同方面均走在行业前列，有望在行业高质量转型的下半场实现估值与业绩的双击。

 

四、风险提示

长端利率下行风险： 若宏观经济复苏不及预期，10年期国债收益率进一步向下突破，将加剧险企固收资产再配置的压力，并可能再次引致对保险合同准备金和内含价值假设的负面调整，对利润、净资产和内含价值构成冲击。

 

资本市场波动风险： 地缘政治冲突、全球经济衰退预期或国内宏观风险事件均可能引发股市大幅回调。这将直接导致险企的权益投资出现公允价值变动损失，拖累短期业绩表现，并可能影响市场对行业投资能力的信心，压制板块估值。