保险行业资产端专题：市场上行与行业弹性共振，财报指标有望全面受益

一、引言

近年来，随着我国资本市场的深化改革和保险行业监管政策的持续优化，保险行业的资产端正迎来前所未有的发展机遇。资产端的表现直接关系到保险公司的盈利能力、财务稳健性及市场估值。当前，市场上行与保险行业资产端弹性形成共振，预计将推动保险行业财报指标全面改善。 

 

二、资产市场之变：增量资金加码入市，反内卷政策利好长端利率企稳

（一）增量资金加码入市，构建资本市场良性循环

资本市场的健康发展离不开增量资金的持续注入。当前，我国资本市场正迎来多路增量资金的加码入市，进一步构建了良性循环机制。

 

首先，ETF等类平准基金和互换便利工具等政策的推出，有效稳定了股市波动。类平准基金通过逆周期调节，在市场非理性下跌时提供流动性支持，增强了市场的韧性和稳定性。互换便利工具则为市场提供了更多的风险管理手段，降低了系统性风险。

 

其次，险资和公募等中长期资金的入市，为资本市场注入了“压舱石”效应。保险资金因其长期性和稳定性，成为资本市场的重要力量。监管层通过优化偿付能力约束、强化长周期考核等方式，引导险企提升权益资产配置比例，进一步扩大了中长期资金的市场参与度。

 

第三，股市稳定性与赚钱效应提升，推动了居民财富从地产和储蓄向权益市场迁移。随着“房住不炒”政策的深入推进和储蓄利率的持续走低，居民资产配置正逐步向权益类资产倾斜。这一趋势不仅为资本市场带来了增量资金，也为保险公司的资产端提供了更多的投资机会。

 

最后，美元信用压力加大叠加降息预期升温，利好非美资产。全球货币政策转向宽松的预期逐渐增强，美元信用压力显现，资金流向非美资产的趋势明显。中国作为全球第二大经济体，其资本市场对国际资金的吸引力显著提升，进一步推动了国内资产价格的上涨。

 

（二）反内卷政策驱动通胀预期改善，长端利率有望企稳回升

反内卷政策是当前经济政策的重要方向之一。通过反内卷政策，政府旨在优化资源配置，提升经济效率，并驱动通胀预期改善。在稳增长政策发力下，2025年长端利率有望企稳回升。

 

反内卷政策的核心在于打破行业内的恶性竞争，推动价格指数和核心CPI的改善。PMI价格指数的回升和核心CPI的温和上涨，为长端利率的企稳提供了基本面支持。此外，监管层通过优化政策环境，进一步增强了市场对长端利率上行的预期。

 

长端利率的企稳对保险行业尤为重要。保险公司资产端配置了大量长期债券，长端利率的回升将直接提升其净投资收益，改善利差水平，增强盈利能力。

 

三、保险资产端之变：权益弹性提升，收益率有望趋势改善

（一）监管政策优化，权益配置比例提升

监管层通过优化偿付能力约束和强化长周期考核，引导险企提升权益资产配置比例。偿付能力监管的优化降低了险企配置权益资产的资本消耗，而长周期考核则鼓励险企更加注重长期投资收益，而非短期波动。这些政策为险企提升权益配置比例创造了有利条件。

 

（二）新准则下FVTPL资产占比提升，权益弹性加大

新金融工具准则的实施，使得以公允价值计量且其变动计入当期损益（FVTPL）的资产占比提升。这一变化加大了权益资产对保险公司利润表的弹性。市场上行时，FVTPL资产的公允价值变动将直接贡献于当期利润，增强险企的盈利能力。

 

（三）高股息行业配置增厚股息收入

险企积极调整资产配置结构，加大了对银行、电信、交运、公用事业等高股息行业的配置。这些行业不仅具有稳定的现金流和高分红特性，还能在市场波动时提供较好的防御性。高股息收入的增厚进一步提升了保险公司的净投资收益，改善了资产端收益率。

 

（四）再配置压力边际改善

2018-2019年期间，险企配置了大量高收益的定期存款和非标资产。这些资产在2023-2024年集中到期，带来了再配置压力。然而，随着市场利率的企稳回升和资产配置结构的优化，险企的再配置压力有望边际改善。高收益资产的到期再配置将为险企提供新的投资机会，进一步提升资产端收益率。

 

（五）NI降幅收敛，TI弹性提升

展望未来，净投资收益（NI）降幅有望明显收敛，而总投资收益（TI）弹性将受益于市场上行。市场上行与险资结构变化的共振，将进一步增强保险板块的超额收益驱动因素。

 

四、市场上行与险资结构变化共振，板块超额驱动因素已现

（一）历史复盘：权益市场上行驱动保险板块超额收益

复盘历史，保险板块在每次权益市场上行时均实现了明显的绝对收益和超额收益。例如，在2014-2015年的牛市中，保险板块指数涨幅显著超越大盘指数。而在2019年的结构性牛市中，保险板块同样表现突出。

 

流动性牛市驱动的板块行情下，中国人寿和新华保险的超额收益较为明显。其背后原因在于这两家公司在权益资产配置上较为积极，市场上行时其资产端弹性更大。

 

（二）利率敏感性分析

利率变动对保险公司的净利润、净资产、内含价值（EV）及新业务价值（NBV）均有显著影响。假设利率上升50bp，对各上市险企的财务指标影响如下：

 

净利润变化幅度：中国太平（+42%）>中国人寿（+16.7%）>新华保险（-1.3%）>中国太保（-3.1%）>中国平安（-4.0%）。

 

净资产变化幅度：新华保险（+29.5%）>中国太平（+17.0%）>中国平安（+3.4%）>中国太保（+2.5%）>中国人寿（+0.1%）。

 

EV变化幅度：新华保险（+1.2pct）>中国人寿（+1.0pct）=中国太保（+1.0pct）>中国平安（+0.8pct）=中国太平（+0.8pct）。

 

NBV变化幅度：新华保险（+4.4pct）>中国太保（+3.2pct）>中国人寿（+2.9pct）>中国平安（+2.8pct）>中国太平（+1.9pct）。

 

从上述数据可以看出，新华保险对利率变动的敏感性最高，尤其在净资产和EV方面表现突出。

 

（三）权益敏感性分析

权益资产价格变动对保险公司的财务指标同样具有重要影响。截至2024年末，各上市险企的公开市场权益占比分别为：新华保险（18.8%）>中国太平（13.3%）>中国人寿（12.2%）>中国平安（11.8%）>中国太保（11.6%）。

 

假设权益价格上涨10%，对各上市险企的财务指标影响如下：

 

净利润变化幅度：中国太保（+77.3%）>中国太平（+73.7%）>中国人寿（+56%）>新华保险（+42.4%）>中国平安（+12.2%）。太保和太平由于基数效应的影响，净利润变化幅度较大。

 

净资产变化幅度：新华保险（+18.6%）>中国太平（+17.7%）>中国人寿（+16.5%）>中国太保（+8.1%）>中国平安（+3.3%）。

 

EV静态影响：新华保险（+11.9%）>中国太平（+8.7%）>中国人寿（+5.8%）>中国太保（+5.6%）>中国平安（+4.7%）。

 

从权益敏感性分析可以看出，新华保险在权益资产配置上的弹性最大，市场上行时其财务指标改善幅度最为显著。

 

五、未来展望：股市上行凸显权益弹性，长端利率企稳驱动利差改善

（一）股市上行凸显权益弹性

随着增量资金的持续入市和资本市场良性循环的构建，股市上行趋势有望延续。保险公司的权益资产配置弹性将进一步提升，推动净利润、净资产和EV的显著改善。尤其是权益配置比例较高的险企，如新华保险、中国太保和中国太平，将更加受益于市场上行。

 

（二）长端利率企稳叠加负债成本改善，驱动行业利差改善

长端利率的企稳回升将直接提升保险公司的净投资收益，而负债成本的改善则进一步优化利差水平。监管层推动的负债成本管控政策，如降低保单保证利率等，为险企降低了负债端压力。利差的改善将增强保险公司的盈利能力，推动行业高质量发展。

 

（三）银保支撑新单增长，价值率受益利差和费差改善

银保渠道作为保险销售的重要渠道，将继续支撑新单增长。同时，利差和费差的改善将提升新业务价值率，进一步增强保险公司的价值创造能力。

 

六、投资建议与风险提示

（一）投资建议

建议关注保险板块的整体投资机会，重点关注以下个股：

 

中国太保（A/H）：权益配置弹性较大，受益于市场上行。

 

中国太平（H）：利率敏感性较高，长端利率企稳有望推动其财务指标改善。

 

中国人寿（A/H）：权益配置比例较高，市场上行时弹性显著。

 

新华保险（A/H）：权益和利率敏感性均较高，市场上行和利率企稳双重受益。

 

中国平安（A/H）：综合金融优势明显，资产端配置多元化。

 

中国人保（A）/中国人民保险集团（H）：财险业务稳健，资产端弹性逐步提升。

 

中国财险（H）：受益于财险行业的周期改善。

 

友邦保险（H）：亚太地区龙头，区域市场复苏带来增长机会。

 

（二）风险提示

长端利率下滑超预期：如果长端利率下滑超预期，保险公司的净投资收益将受到负面影响。

 

居民收入预期悲观：居民收入预期悲观可能抑制保险需求，影响负债端增长。

 

监管政策趋严：监管政策趋严可能限制险企的资产配置灵活性和盈利能力。

 

七、结语

保险行业资产端正迎来市场上行与行业弹性共振的历史性机遇。增量资金入市、反内卷政策驱动长端利率企稳、监管优化权益配置比例、高股息行业配置增厚收益等因素，共同推动了保险行业财报指标的全面改善。未来，随着股市上行的延续和长端利率的企稳，保险行业的利差水平有望进一步优化，板块投资价值凸显。投资者应密切关注保险板块的动态，把握结构性机会。