保险行业2025年年报深度综述：权益增配提速，银保成价值增长核心引擎

核心摘要

2025年对于中国保险行业而言，是负债端与资产端双重结构性变化的关键年份。在负债端，人身险行业受益于新单保费显著回暖、产品结构优化及预定利率下调，新业务价值（NBV）实现高速增长；银保渠道在“报行合一”政策深化后，从规模贡献转向价值贡献，成为行业价值增长的核心引擎。在资产端，权益慢牛行情带动总投资收益改善，上市险企普遍增配二级权益资产，FVOCI股票占比显著提升。利润端，除友邦外主要上市险企归母净利润均实现正增长，但四季度受债市波动拖累，部分公司出现单季亏损。

展望2026年，短期板块或延续震荡，但中长期盈利改善趋势未变，当前板块估值明显超跌，建议逢低布局经营稳健、股息率较优及2026年业绩有望领先的标的。

 

一、概览：价值高增与利润分化并存

1.1 人身险：NBV高速增长，银保价值贡献显著提升

2025年，人身险行业的核心关键词是“价值率提升”。得益于以下多重因素的共振：

新单保费明显提升：银保渠道新单延续高速增长，成为主要驱动力。阳光保险新单保费同比+47.3%，新华保险+44.9%，人保寿险+22.3%，增速领跑行业。

产品结构优化：分红险转型取得积极成效，新业务负债综合成本率呈现改善态势。

费差改善：“报行合一”政策全面落地，银保渠道手续费率得到有效控制，费差损收窄。

预定利率下调：2024年以来多次预定利率下调，为2025年新单价值率提供了正向支撑。

2025年NBV增速排名（可比口径）：

人保寿险（+64.5%）> 新华（+57.4%）> 阳光（+48.2%）> 太保（+40.1%）> 国寿（+35.7%）> 平安（+29.3%）> 友邦（+17.1%，实际汇率口径）> 太平（+5.3%）

新业务价值率变化：

友邦（58.5%，+3.6pct）> 平安（23.4%，+4.9pct）> 太平（21.6%，+0.9pct）> 太保（19.8%，+3.2pct）> 国寿（19.5%，+3.8pct）> 阳光（16.9%，+0.1pct）> 新华（16.2%，+1.5pct）> 人保寿（14.3%，+3.6pct）

1.2 财险：保费增速分化，COR显著优化

财险业务方面，2025年呈现出“保费分化、成本改善”的格局。

原保费收入同比增速：

平安（+6.6%）> 太平（+3.4%）> 人保（+3.3%）> 阳光（+0.14%）> 太保（+0.13%）

平安财险增速领先主要得益于非车险业务的高速增长。综合成本率（COR）方面，除阳光因主动停售融资类保证险业务导致COR阶段性恶化外，其余各家均显著优化：

2025年综合成本率及同比变化：

平安（96.8%，-1.5pct）< 人保（97.5%，-1.3pct）= 太保（97.5%，-1.1pct）< 太平（98.8%，-1.3pct）< 阳光（102.1%，+2.4pct）

COR改善主要得益于综合费用率的同比优化，反映出行业在车险综改后的竞争格局趋于理性，费用管控能力提升。

1.3 利润：归母净利润普遍增长，四季度单季承压

2025年全年归母净利润同比增速：

太平（+220.9%）> 国寿（+44.1%）> 新华（+38.3%）> 中国财险（+25.5%）> 太保（+19.0%）> 阳光（+15.7%）> 人保（+8.8%）> 平安（+6.5%）> 友邦（-8.8%）

需要注意的是，虽然全年利润实现正增长，但四季度单季度利润受债市波动拖累普遍负增长，其中国寿、人保的四季度净利润出现亏损，略低于市场预期。这反映出2025年四季度债市调整对险企可供出售金融资产（AFS）及交易性金融资产的公允价值变动产生了较大冲击。

 

二、负债端深度解析：寿险价值高增，财险成本优化

2.1 人身险：价值增长的五大驱动力

（1）NBV延续高增长，银保价值贡献度跃升

2025年NBV增长的核心驱动力已从个险单极驱动转向“个险+银保”双轮驱动。银保渠道新单延续高速增长，伴随价值率改善，带动价值贡献显著提升。银保NBV占比提升幅度在0.1-13.5个百分点之间，其中部分险企银保价值占比已突破20%。

（2）代理人规模继续萎缩，人均产能向好

行业代理人规模仍处于出清通道，但降幅收窄。与此同时，人均产能及人均NBV实现双位数增长，反映出“提质增效”的转型方向取得实质进展。预计2026年代理人规模有望企稳，人均产能继续提升。

（3）银保渠道：从“规模贡献”到“价值贡献”的历史性转变

“报行合一”政策实施后，银保渠道手续费率得到有效管控，费差损大幅收窄。叠加银保专属产品的价值率提升，银保渠道已从过去“只赚规模不赚钱”的困境中走出，成为2025年行业价值增长的最大超预期因素。

（4）分红险转型取得积极成效

在预定利率持续下行的背景下，分红险凭借“保证+浮动”的收益结构，成为客户与险企利益共享的优质载体。2025年分红险在新单中的占比显著提升，带动新业务负债综合成本率呈现改善态势。

（5）保单继续率持续改善

受益于经济复苏、居民收入预期企稳及险企续期管理加强，2025年13个月及25个月保单继续率均实现同比提升，业务品质不断优化。合同服务边际（CSM）增速转正，主要得益于NBV延续增长、退保差及死费差改善等利好因素。

2.2 财产险：成本优化的三条主线

（1）车险：费用率下行，赔付率稳定

车险综改“降价、增保、提质”的阶段性目标达成后，行业竞争从价格战转向服务战。2025年车险费用率同比明显下行，赔付率保持稳定，COR优化约1-2个百分点。

（2）非车险：结构优化，部分业务主动压缩

平安财险非车险高速增长，主要得益于意外健康险及责任险的发力。而阳光财险主动停止新增融资类保证险业务，虽然短期推高COR，但长期有利于降低尾部风险。

（3）再保及巨灾：成本可控

2025年自然灾害发生频率及损失程度低于近年均值，再保成本压力减轻，为财险COR优化提供了外部利好。

 

三、资产端深度解析：权益增配成主线，FVOCI占比提升

3.1 总投资收益：买卖价差贡献显著

2025年，七家上市险企共实现总投资收益（净投资收益+证券买卖损益+公允价值变动损益+资产减值损失等）10,528亿元，同比+19.1%，主要因买卖价差收入规模较同期大幅提升。实现综合投资收益（不含OCI债券浮盈）11,731亿元，同比+18.8%。

3.2 收益率表现：净投资收益率普遍下滑，总投资收益率分化

净投资收益率（普遍下滑）：

阳光（3.7%，-0.5pct）= 平安（3.7%，-0.1pct）> 人保（3.6%，-0.4pct）> 太保（3.4%，-0.4pct）> 太平（3.21%，-0.25pct）> 国寿（3.04%，-0.43pct）> 新华（2.8%，-0.4pct）

净投资收益率下滑主要受新增及到期再投资资产收益率下降影响，反映出利率中枢下移对险企固收类资产收益的持续挤压。

总投资收益率（表现分化）：

新华（6.6%，+0.8pct）> 国寿（6.09%，+0.59pct）> 人保（5.7%，-0.1pct）= 太保（5.7%，+0.1pct）> 阳光（4.8%，+0.5pct）> 平安（4.5%，0.0pct）> 太平（4.04%，-0.53pct）

新华及国寿总投资收益率领先，主要得益于其在权益市场的积极配置及较好的买卖时点把握。

3.3 资产配置：显著增配股票基金，FVOCI占比提升

2025年上市险企资产配置的最大变化是：减配债券，增配权益。国寿、平安、太保、新华、人保、太平六家合计FVOCI股票占总股票比重从年初的32.2%提升至39.7%。

目前六家险企权益资产中FVOCI股票占权益资产比重为7%-35%，平安占比最高达34.3%。若参考平安的配置比例，上市险企未来仍有较大增配空间。FVOCI股票的增配有双重意义：

降低利润波动：FVOCI类资产的公允价值变动计入其他综合收益，不直接影响当期利润，有助于平滑权益市场波动对利润表的冲击。

长期持有导向：鼓励险企以长期投资、价值投资的视角配置高股息、低波动的优质权益资产。

 

四、投资建议与风险提示

4.1 短期波动不改长期空间

当前负债端“开门红”利好已基本消化，投资端波动导致一季报利润存在不确定性，短期缺乏实质催化，板块或延续震荡。但我们认为当前板块明显超跌，短期来看市场会定价利润，一季报部分公司投资业绩有望超市场预期，建议逢低布局。

中长期逻辑不变：

保费涨价及保费规模扩张带动的盈利中枢改善趋势并未改变

预定利率下调的红利将在2026-2027年持续释放

银保渠道价值贡献占比仍有提升空间

权益增配将提升长期总投资收益率中枢

4.2 推荐标的

公司	推荐逻辑
中国太保（AH）	经营稳健，股息率较优，财险COR持续优化，寿险NBV增长确定性高
中国太平（H）	明显低估，2025年归母净利润同比+220.9%，修复弹性大
中国人寿（H）	明显低估，资产端权益配置能力突出，总投资收益率领先
中国平安（AH）	2026年业绩有望领先同业，综合金融协同效应显著，财险保费增速领先

4.3 风险提示

长端利率快速下行：10年期国债收益率若持续走低，将进一步压缩净投资收益率，并对准备金计提产生压力。

权益市场大幅回撤：若权益市场由牛转熊，将直接拖累总投资收益及当期利润。

新单销售显著不及预期：若宏观经济复苏不及预期，居民保险消费意愿可能减弱，影响2026年开门红及全年新单增长。

监管政策变化：预定利率、渠道费用、产品形态等方面的监管政策若超预期收紧，可能对行业经营产生阶段性冲击。

 

五、总结：结构性机会已现，逢低布局正当时

2025年年报揭示了中国保险行业的两个确定性趋势：负债端，银保从规模走向价值；资产端，权益从配置走向增配。这两个趋势在2026年仍将延续，并成为驱动行业盈利中枢改善的核心动力。

短期来看，市场对一季报利润波动的担忧已反映在当前估值中，头部险企2026年PEV估值已处于历史底部区域。中长期来看，保险板块兼具低估值、高股息、业绩改善三重属性，在当前低利率环境下具备显著的配置价值。建议投资者淡化短期波动，聚焦经营稳健、价值增长确定、权益增配空间大的优质标的，逢低布局，静待价值回归。