如何看待新形势下财险行业的发展之路?财险行业专题报告核心结论车险综改推动行业发展步入新纪元，悄然发生多项变化:1)行业整体承保盈利能力下降，非Top3大型险企受到的影响更大，小型险企承保盈利能力改善;2）盈利结构变化，税前利润中投资贡献占比显著提升;3）行业分段式规模效应持续显现，大型及小型险企呈现明显规模经济,中型险企呈弱规模经济/规模不经济，理论上来讲，小型险企的盈利机会仍存。

现状:1)车险:近期件均保费稳中有升，行业集中度持续增强，或预示车险行业步入综改后的相对稳定期;2)非车险:车险综改影响外溢+险企调整业务结构双重作用下，行业集中度下降，市场竞争仍相对激烈。展望:1)）车险:头部险企优势有望进一步凸显，受监管在部分地区限增速、限份额的影响,预计头部机构将进一步聚焦优质业务;坚持持续经营、精细化经营、打造相对优势、深度把握车险业务价值链的中小型险企或能突出重围。2)非车险:仍处于发展期，行业集中度及确定性相较于车险业务更弱，多元化需求有望促进百花齐放，或将催生小而美的特色公司。

他山之石:美国财险行业集中度低,市场化竞争推动财险公司实现差异化、特色化发展。根据NAIC披露，2021年美国财险公司保费收入CR3/CR5/CR10分别为21.3%/31.4%/47.4%，与我国三巨头占比超六成的格局相比，集中度明显更低。我们选取两家特色险企——前进保险、伯克希尔哈撒韦为例分析:1)）前进保险:坚持盈利导向，保持综合成本率在96%以内的基础上持续提升保费收入，通过精细化经营深耕交叉销售，实现业务持续增长，2021年税前利润中承保利润占比达49.53%;2）伯克希尔哈撒韦:通过GEICO、BHPG及BHRG经营保险及再保险业务。2021年公司直接承保保费收入516亿美元，市占率为6.44%，位居全美第二。投资收益占归母净利润比重保持高位，2021年保险业务归母净利润中投资收益占比达86.8%。中国财险:资产负债双优，ROE及盈利结构改善有望推动估值提升。

受益于行业高景气度，年初以来中国财险保费收入实现稳健增长，非车业务表现为承保盈利能力的关键影响因素。公司多措并举，预计承保盈利能力有望明显改善:1)优化业务结构，压降高风险业务，1-7月法人业务核心险种企财险、责任险、货运险保费增速显著低于非车业务整体水平;2）强化风控及费用管控。参考前进保险及伯克希尔哈撒韦PB估值表现，对比发现盈利结构及PB-ROE关联度存在显著差异,承保利润占税前利润比重提升或有望助力估值提升。公司资产负债双向改善，有望撬动ROE水平、优化盈利结构，预计将对估值形成支撑。风险提示:利率风险、市场风险、信用风险、疫情反复。

一、综改后各类险企表现分化1.1车险综改后,行业呈现三大变化车险综合改革推动行业发展步入新纪元。在车险业务降保费、增保额、提质量的发展趋势下，综改后除车险保费收入下降、赔付率提升及车险综改外溢致使非车业务竞争加剧等直接影响外，行业悄然发生多项变化:1)整体承保盈利能力下降，非Top3大型险企受到的影响更大，小型险企承保盈利能力改善;2）盈利结构出现变化，投资表现扮演更为重要的角色;3)行业分段式规模效应持续显现，理论上来讲，小型险企盈利机会仍存。1.1.1承保盈利能力下降,非Top3大型险企受到的冲击更大基于数据的可得性，我们选取73家财险公司综改前(2019年)、综改中（2020年)、综改后(2021年)的经营情况进行对比。