资负共振终有时：保险行业2026年中期策略深度解析

摘要

2026年上半年，保险板块在基本面持续向好的背景下，走出了与市场显著背离的行情。截至6月25日，保险指数下跌26%，而同期沪深300、中证800和创业板指分别录得6.8%、9.9%和34.2%的涨幅。这一背离的核心原因在于市场风格极端分化——科技板块的虹吸效应与年初地缘政治冲击共同压制了板块估值。然而，负债端景气度持续上行、资产端受益于权益市场回暖、负债成本稳步下行等多重积极因素正在积累，板块估值处于历史低位（2026年PEV 0.41-0.71倍），中长期配置价值凸显。

 

一、资产端：短期弹性与长期中枢的双重逻辑

1.1 中报业绩：权益敞口放大市场上行红利

2026年上半年权益市场的结构性行情为保险公司业绩弹性提供了重要支撑。截至6月底，中证800指数和偏股基金分别上涨9.6%和19.3%，而2025年同期仅分别为0.9%和5.4%。更为关键的是，2025年下半年保险公司显著加大了入市规模，使得2026年Q2持有的股票和基金规模同比大幅提升，权益市场上行对业绩的放大效应更为显著。

 

根据2025年年报披露的敏感性分析，若权益价格变动10%，中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险的税前利润分别变动934.7亿元、381.4亿元、172.7亿元和178.6亿元。基于此测算，2026年中报业绩增速分别为中国人寿209%、中国平安50%、中国太保56%、新华保险109%。国泰海通证券的预测则更为审慎，预计2026年上半年上市险企净利润增速分别为中国人寿153.9%、新华保险61.4%、中国平安33.3%、中国太保9.2%。尽管预测绝对值存在差异，但Q2单季业绩大幅改善的方向高度一致。

 

一季度上市险企归母净利润合计同比下滑17%，主要受权益投资收益短期压力影响，但已好于市场预期。Q2以来股市大幅回暖，华西证券预计Q2单季净利润有望实现高增长。其中，权益配置比例的提升是关键变量——截至2026年Q1末，保险资金对股票+基金的配置比例已升至15.5%，较2025年同期的13.3%显著提升。

 

1.2 长期中枢：正视新常态下的投资收益率

利率中枢下移是保险行业面临的长期挑战，但也应理性评估其影响边界。广发证券测算显示，净投资收益率预计从2025年的3.4%左右降至2030年的2.7%。然而，若考虑4%-6%的稳态资本利得，2025-2030年稳态总投资收益率平均可达3.7%-4.1%，这一水平仍远高于当前估值隐含的投资收益率假设。

 

近期十年期国债收益率已回升至1.73%左右，若伴随国内经济复苏、长端利率继续修复上行，保险公司新增固收类投资的收益率压力将有所缓解。同时，债券收益率曲线陡峭化也为险资提供了无风险配置机会。

 

资产负债管理新规的出台进一步强化了行业经营的稳健性。2025年12月，金监总局发布《保险公司资产负债管理办法》并征求意见，对资负管理的组织架构、政策体系和指标管理做出详细规定，核心聚焦成本收益匹配、期限结构和流动性匹配三大维度。这意味着行业正在从被动应对利率下行转向主动管理利差损风险。

 

二、负债端：三重变革驱动景气度上行

2.1 产品结构变迁：分红险时代正式开启

行业产品结构正经历从重疾险到传统险、再到分红险的第三次转型。2021年主流产品由重疾险转向传统险，2026年随着利率低位徘徊以及传统险预定利率下调，产品结构加速朝分红险转变。2026年Q1，分红险已占据各公司新单保费的绝大部分比重。

 

分红险的销售逻辑与投资收益率正相关、与竞品收益率负相关。2024-2026年权益市场上行推动投资收益率走高，叠加存款利率持续走低，为分红险销售创造了有利环境。中信证券测算，2026年预计有44.8万亿元中长期定存到期，在六大行3年期定存利率降至1.25%的背景下，预计约20%的到期定存将流向分红险，对应6000至9000亿元增量。

 

监管层面也为分红险发展提供了制度护航。2025年6月，金监总局进一步规范分红水平，要求拟分红水平对应的投资收益率不得超过分红账户过去三年平均财务与综合投资收益率的较低者。这一规定从制度上确保了分红险的稳健性，为中长期分红险实际结算利率保持竞争优势奠定了基础。

 

2.2 渠道结构重塑：银保回归价值贡献

渠道结构随产品结构的变化而调整。在重疾险主导时期，个险渠道占据绝对优势；2024年后储蓄类产品占据主导，叠加"报行合一"推动银保渠道价值率提升，银保渠道占比持续提升。2025年上市险企新单中银保占比分别为：新华保险61.5%、太保43.1%、太平38.7%、国寿25%、平安19.8%。

 

银保渠道正从"规模贡献"转向"价值贡献" 。"报行合一"政策统一了银保手续费率标准，险企费用成本大幅下降，银保渠道的价值贡献显著提升。同时，"1+3"网点限制放开后，头部险企凭借资源协同、品牌与服务优势大力开拓银保渠道，银保有望成为未来五年行业规模增长的主要贡献者。

 

2.3 负债成本下行：多措并举成效显现

自2023年起，监管多措并举降低行业整体负债成本，包括"报行合一"推动费用率下降（上市险企2024-2025年手续费及佣金持续下降）、预定利率下调、管控浮动性产品实际结算利率等。这些措施的效果已体现在"NBV打平收益率"和"VIF打平收益率"的持续下行中。

 

广发证券测算，2030年打平收益率预计将降至2.2%左右，保费流入打平收益率降至1.84%水平。这意味着即便在低利率环境下，新业务的盈利门槛也在持续降低，行业抵御利率下行的能力在增强。

 

2.4 NBV增长：景气度持续验证

2026年Q1上市险企新业务价值增速验证了负债端景气度：中国人寿75.5%、新华保险24.7%、中国平安20.8%、中国太保9.6%。各险企增长动因有所不同：国寿、新华呈现"量价齐升"，平安主要是"以量补价"，太保则偏向"压趸交、拉期交、改善价值率"。展望中报，尽管受高基数影响增速可能放缓，但上市险企整体NBV仍有望维持双位数增长。

 

财产险方面，2026年1-5月财产险公司原保费收入同比增长2.2%。一季度"老三家"综合成本率和承保盈利整体明显改善，主要受益于自然灾害损失同比减少、非车险"报行合一"推进费用率下降、新能源车险盈利逐步修复。预计中报财险COR将延续改善趋势，人保财险、平安财险、太保财险的COR预测分别为95.1%、96.1%、94.6%。

 

三、估值与配置：背离中的布局机遇

3.1 估值处于历史低位

截至2026年6月底，保险板块PEV估值处于0.41-0.71倍，PB估值为0.78-1.50倍，均处于历史低位。从个股来看，2026年上半年新华保险下跌14.4%（相对抗跌）、中国人寿下跌22.3%、中国平安下跌30.2%、中国太保下跌31.9%。

 

多家上市险企PEV估值已处于近三年、五年20%分位数以下。市场对高基数压力过度悲观，尚未充分反映负债端改善与盈利修复的积极预期。公募基金对保险股的持仓比例已降至1.05%，处于欠配状态。

 

3.2 估值隐含的投资收益率假设过于悲观

当前估值隐含的投资收益率假设显著低于行业实际水平。据测算，行业2025-2030年稳态总投资收益率中枢为3.7%-4.1%，而当前股价所隐含的十年期国债收益率显著低于实际国债收益率水平。这一"预期差"构成了估值修复的核心驱动力。

 

3.3 配置价值与投资主线

中信建投将当前保险板块的核心投资逻辑概括为三大主线：其一，负债端量质齐升，居民财富重构带动储蓄险需求增长，2026年Q1五家上市险企新单保费同比增长15%，产品结构优化与负债成本下行持续改善业务质量；其二，资产端盈利修复确定性较强，中报有望成为板块估值再定价的重要催化；其三，估值修复空间充足，市场过度悲观预期与基本面改善趋势形成背离。

 

四、结论与投资建议

2026年上半年保险板块基本面与估值的背离已达到历史极值水平。负债端，分红险转型、银保价值化、负债成本下行三重变革共振，NBV连续四年实现增长；资产端，权益市场回暖驱动中报业绩高增，长期投资收益率中枢高于估值隐含水平；估值端，板块PEV处于0.4-0.7倍的历史底部，公募基金严重欠配。

 

基本面与估值的鸿沟终将收敛。中报业绩高增可能成为催化剂，驱动市场重新审视板块配置价值。建议关注新华保险（A/H）、中国人寿（A/H）、中国平安（A/H）、中国财险、中国太平、中国人保（A/H）、中国太保（A/H）、友邦保险。