价值重估进阶：从估值修复迈向估值拔升——保险行业2026年中期投资策略深度解析

引言：穿越短期波动，审视保险股的价值进化论

2026年已然走过近半程，全球宏观经济在温和复苏与结构性调整中曲折前行，而中国保险行业正站在一个关键的历史岔路口。回顾年初至今的市场表现，投资者或许感受到了一丝寒意：截至2026年4月30日，沪深300指数累计上涨3.8%，然而保险（申万）指数却逆势下跌13.3%，跑输大盘达17.2个百分点。在A股上市险企中，无一例外均呈现下跌态势，其中中国人寿、中国人民保险集团更是跑输沪深300指数超过23个百分点。即便是港股市场，恒生指数微涨0.6%的背景下，香港保险指数仍下跌1.9%，尽管友邦、国寿H股等展现韧性，但板块整体的估值承压显而易见。

造成这一阶段性跑输的核心症结，在于投资端的波动导致多家险企2025年年报及2026年一季报净利润低于市场预期，市场情绪在“边际承压”的表象下趋于谨慎。然而，若将视角拉长，跳出短期的利润表波动，我们会发现，保险公司的底层盈利逻辑正在经历深刻的重塑。当前，行业正处于价值重估的第一阶段（估值修复）向第二阶段（估值拔升）过渡的关键窗口期。

一、 行业底层逻辑：双轮驱动与价值重估的二阶演进

要理解保险股的投资逻辑，必须回归其特殊的盈利构成：保险公司的利润来源于“承保利润”与“投资利润”的双轮驱动。承保利润取决于保费收入规模与赔付、运营成本控制；投资利润则取决于庞大的保险资金在资本市场的运作成效减去负债端的利率成本。这两端的表现，直接受到资本市场景气度、产品预定利率设定以及产品结构转型的深度影响。

在过去一段时间里，市场主要交易的是“估值修复”逻辑——即基于利空出尽、低估值安全边际以及利率触底预期的修复行情。但2026年中期展望的核心变化在于，行业正在进阶至“价值拔升”的新阶段。这意味着，驱动股价的因子不再仅仅是悲观预期的消除，而是盈利能力的实质性、可持续提升。

我们通过“EV（内含价值）重估 + NBV（新业务价值）乘数法”来测定这一阶段保险股的定价锚。参考历史上保险股估值扩张较为典型的2017-2018年区间情况，假设存量内含价值（EV）保持稳定增长，叠加新业务创造能力的溢价：在EV + 5倍NBV乘数情境下，估算A股保险板块上涨空间约为1%-63%；若市场信心进一步提振，达到EV + 8倍NBV乘数，空间扩展至16%-79%；而在乐观的EV + 10倍NBV乘数假设下，A股保险股潜在上涨空间可达26%-89%。由于港股保险股此前调整更为充分，且受全球资金回流预期影响，其估值弹升的空间理论上比A股更为广阔。这一测算表明，一旦投资端长端利率企稳回升态势明朗，同时负债端分红险转型见效、居民“存款搬家”带动保费增长逻辑得到数据验证，保险股将正式脱离底部震荡，迈入价值拔升的快车道。

二、 承保端深度拆解：存款搬家的长尾效应与严监管下的格局优化

承保端是保险公司的“水源地”。展望2026年剩余时间，上市险企的新单保费预计将延续增长态势，尽管产品结构调整可能导致整体价值率有不同程度的下行，但量增抵消价减后，全年新业务价值（NBV）增速有望保持两位数以上的稳健增长。这一韧性的背后，有两个核心叙事支撑：

1. 存款搬家：从叙事到现实的中长期动力

当前，中国社会的总储蓄体量依然庞大，随着利率市场化深化及前期高息存款的到期，居民资产再配置的需求日益强烈。我们称之为“存款搬家”叙事。在低利率常态化的背景下，具有“保底+浮动收益”特征的人身险产品，特别是分红险，成为了承接银行储蓄溢出资金的重要容器。这一过程对银保渠道的保费拉动尤为显著。短期内，由于客户风险偏好切换需要过程，且初期市场可能存在对预期收益的不确定，存款搬家带来的新单爆发或许不及部分极度乐观的预期；但从中长期维度看，这将是支撑行业新单保费增长的重要引擎。银行渠道凭借其庞大的客户触达能力，在承接这类防御性储蓄需求上具有天然优势，从而保障行业规模底座的扩张。

2. 严监管与格局重构：头部集中的Alpha逻辑

2026年的承保端另一个显著特征是“严监管带动格局优化”。近年来，分红险演示利率的下调，挤干了销售误导的水分，迫使行业回归真实的长期回报预期。与此同时，银保渠道“报行合一”新规的严格执行，要求保险公司实际执行的费用标准必须与报备给监管的文件保持一致，这极大压缩了过往激进的费用战空间。这两大监管举措虽然短期限制了粗放式的规模冲量，但长期看推动了行业格局的深度优化。缺乏费用优势的中小险企在银保渠道的生存空间被挤压，市场资源加速向产品体系健全、品牌信任度高、综合服务能力强的头部保险公司集中。这种“马太效应”意味着，上市头部险企不仅能在银保渠道实现份额提升，更能在行业整体降成本的监管引领下，通过“涨价”（优化定价、降低负债成本）与“规模扩张”并存，实现盈利中枢的系统上行。

三、 投资端展望：利率企稳与“耐心资本”的资产配置新范式

资产端是保险股弹性的主要来源。2026年投资端呈现出固收打底、权益增强、策略分化的特征：

首先，固收端来看，随着宏观经济企稳预期增强，长端利率（如10年期国债收益率）预期呈现震荡企稳态势。这意味着前期险企大幅增配利率债以锁定高收益的动作，边际力度可能有所减弱，存量债券资产的公允价值波动减小，再投资风险的担忧逐步缓解。稳定的长端利率环境为保险资金运用提供了较好的基准锚。

其次，权益端成为拉开收益差距的关键。尽管2026年全年股市可能面临震荡加剧的结构性行情，但在国家政策推动长期资金入市的背景下，险企作为典型的“耐心资本”，其权益仓位具备提升空间。若叠加A股可能的“慢牛”延续，险企总投资收益有望延续增长态势。特别地，在新的保险合同（IFRS 9/17）及资负管理新规影响下，为了提升净投资收益（NI）的稳定性，低利率时代的高股息分红策略依然是险企的“压舱石”。股息分红收入具有确定性，是平滑利润波动的核心。因此，预计保险公司仍将有较强动力配置高股息蓝筹股及稳定收益的利率债。

此外，权益赛道的多元化也在演进。除了传统的红利低波资产，符合国家战略方向的“成长赛道”和“新质生产力”领域（如人工智能、高端制造、绿色能源、生物医药等）正成为险企权益投资的重要探索方向。这种“高股息打底+新质生产力增强”的组合，既兼顾了负债久期匹配和收益稳定性，又抓住了经济结构转型的资本增值机会，为总投资收益率的改善提供了双轮驱动。

四、 投资观点：坚定看好下半年系统性重估，聚焦核心标的

基于上述资负两端的共振判断，我们坚定看好2026年下半年保险板块的投资机会。核心逻辑在于：短期看，一季报因投资波动导致的利润承压这一主要利空已基本消化，随着二季度资本市场环比改善，投资收益回暖预期将驱动板块迎来全面的估值修复；中长期看，保单定价优化（降成本）、存款搬家及行业格局集中带来的保费规模扩张，使得上市险企盈利中枢改善的趋势具有高度确定性，而这一长期增长潜力在当前股价中并未被充分定价。保险板块将继续演绎并强化本轮价值系统性重估，从估值修复正式迈向“价值拔升”阶段。

在个股筛选上，我们应聚焦于盈利中枢改善空间大、负债端新单及价值率表现优异、且具备一定投资弹性的标的：

投资弹性较强的标的：推荐【中国人寿 H】（深度受益于负债端复苏及权益市场弹性，NBV增速领先）、【新华保险 A/H】（资产端敏感度极高，业绩有望随投资端回暖率先反弹，且负债端转型成效显著）。

2026年业绩有望领先同业的综合龙头：关注【中国平安 A/H】（综合金融平台优势显著，营运利润稳健，科技赋能与新业务价值增长双轮驱动，预计全年业绩韧性最强）。

经营稳健且股息率较优的防御型标的：关注【中国太保 A/H】（长期坚持价值转型，银保渠道红利捕获能力强，分红稳定，适合追求稳定现金流与估值安全边际的资金配置）。

五、 风险提示：前行的路标与潜在颠簸

尽管中期策略偏向乐观，但投资者仍需警惕宏观与行业特有的波动风险：

长端利率快速下行风险：若宏观经济不及预期导致10年期国债收益率超预期快速下行，将拉低险资新增固收配置收益，并可能引发存量资产再投资利差损担忧，压制估值。

权益市场大幅回撤：保险资金权益持仓受市场波动影响直接，若A股或港股出现系统性大幅下跌，将导致公允价值变动损益恶化，拖累当期净利润及净资产表现。

新单销售显著不及预期：若居民风险偏好持续低迷，“存款搬家”流入保险的速度慢于预期，或者分红险转型过程中客户需求承接不畅，可能导致NBV增速不及预期，削弱价值拔升的逻辑基础。

结语

综上所述，2026年中期对于保险行业而言，是一个剥去短期利润波动迷雾、重识长期价值的时刻。在监管引导降本增效、居民财富重新配置、投资端利率企稳与结构优化的共同作用下，保险股正完成从“修复”到“拔升”的进阶。对于投资者而言，把握资负共振带来的盈利中枢上移，配置具备头部优势及弹性属性的险企，或许是穿越市场震荡、获取中长期超额收益的关键策略。