资负并举应对低利率环境，盈利改善可期——上市险企2025年一季报综述

引言：低利率周期下的行业分化和突围

2025年一季度，上市险企在低利率环境下的经营表现呈现显著分化：寿险新业务价值（NBV）延续增长，财险综合成本率（COR）大幅改善，但利润和净资产增速分化明显。面对利差损与费差损的双重压力，保险公司通过“资负并举”策略——压降负债成本、优化资产配置——逐步走出困境。 

一、经营现状：寿险分化加剧，财险盈利改善

1. 寿险：NBV增长分化，价值率提升成关键

增长梯队：2025Q1寿险NBV同比增速为：新华保险（67.9%）＞太保寿险（39.0%）＞中国平安（34.9%）＞人保寿险（31.5%）＞友邦保险（12.8%）＞中国人寿（4.8%）。

驱动因素：新华保险受益于“分红险+银保渠道”双轮驱动，太保寿险通过“金三角”产品策略提升价值率。

中国人寿拖累：受个险渠道转型缓慢影响，NBV增速垫底，需警惕代理人规模下滑风险。

价值率改善：行业新业务价值率同比提升2.3个百分点，主要得益于分红险占比提升（如平安人寿分红险保费占比达45%）及保障型产品结构优化（友邦中国健康险占比超60%）。

2. 财险：COR显著优化，巨灾赔付减少释放利润

COR降幅：人保财险（94.5%，-3.4pt）、平安财险（96.6%，-3.0pt）、太保财险（97.4%，-0.6pt），均优于行业均值（98.2%）。

巨灾影响减弱：2024年台风“山竹”后，2025年一季度自然灾害赔付率同比下降1.8pt。

费用管控显效：报行合一政策推动车险手续费率降至12%，人保财险费用率较2024年下降2.1pt。

盈利分化：车险COR普遍改善，但非车险业务拖累显现。例如，平安财险保证险COR升至102%，需警惕信用风险。

3. 利润与净资产：资负匹配差异下的冷热不均

净利润增速：中国财险（92.7%）＞中国人保（43.4%）＞中国人寿（39.5%）＞新华保险（19.0%）＞中国太保（-18.1%）＞中国平安（-26.4%）。

财险优势凸显：中国财险凭借COR改善及投资收益稳健，净利润增速领跑行业。

寿险承压：中国平安因投资端浮亏及NBV增速放缓，净利润同比下滑26.4%。

净资产波动：中国财险（+4.7%）＞中国人寿（+4.5%）＞中国人保（+3.9%），而新华保险（-17.0%）因NBV增速放缓及资产减值计提，净资产大幅缩水。

二、应对策略：资负两端协同破局

1. 负债端：压降刚性成本，优化业务结构

预定利率动态调整：2023-2024年人身险预定利率从3.5%降至3.0%，2025Q3或进一步下调至2.8%。

案例：太保寿险“金三角”产品中，分红险占比提升至50%，利差依赖度降低。

费用管控强化：银保渠道佣金费率统一下调30%，个险渠道“报行合一”落地后，首年费差损预计减少200亿元。

产品结构转型：

分红险替代效应：2025年上市险企分红险保费占比超40%，通过“保底收益+浮动分红”分散利差风险。

健康险精细化：友邦中国推出“模块化健康险”，通过增值服务提升客户黏性，降低退保率。

2. 资产端：固收久期匹配与权益高股息策略

固收资产配置：

短期灵活久期：增配5年期国债期货对冲利率波动，2025Q1国债期货持仓量激增40%。

长期缺口收窄：地方债发行加速，险资配置超长期地方债规模突破1.2万亿元，资产负债久期缺口收窄至4.5年（人保财险）。

权益投资升级：

高股息策略：太保资产2025Q1高股息股票配置占比达25%，股息收入贡献度超固收利息3个百分点。

FVOCI账户扩容：上市险企将10%权益仓位转移至FVOCI账户，通过长期持有高股息标的（如工商银行H股）稳定报表。

另类投资探索：

优质非标挖掘：基建类信托平均收益4.8%，人保财险配置超2000亿元，缓解固收收益率下行压力。

海外资产试水：人保财险获批QDII额度10亿美元，重点布局港股高股息ETF（如腾讯、中国移动）。

三、未来展望：二季度NBV向好，资负匹配深化

1. 寿险：新单销售与价值率双升

政策红利释放：监管引导预定利率动态调整，叠加“报行合一”深化，负债成本有望再降0.5-1个百分点。

新单增长预期：预计二季度上市险企新单保费同比增速回升至15%-20%，新华保险、太保寿险领跑。

2. 资产端：权益配置弹性释放

增量资金入市：险资权益投资比例上限提升至40%，科创板投资比例放宽至30%，推动组合收益率改善。

会计准则优化：IFRS9下，险企增配FVOCI资产（如长江电力、中国神华），降低净利润波动性。

3. 风险提示

利率超预期下行：若10年期国债收益率跌破2.5%，险企综合投资收益率或击穿4%警戒线。

权益市场波动：若上证指数跌破2800点，高股息策略对冲效果将弱化。

结语：行业分化中的结构性机会

低利率环境下，上市险企通过“资负并举”策略实现差异化突围：财险公司依托COR改善及费用管控稳住盈利基本盘，寿险公司则通过产品结构转型及价值率提升打开成长空间。展望2025年下半年，行业分化或进一步加剧，建议关注两条主线：

财险龙头：中国财险（COR改善确定性高，ROE有望突破15%）；

寿险弹性标的：新华保险（分红险销售强劲）、中国人寿（负债成本压降空间大）。

风险提示：长端利率趋势性下行、资本市场大幅波动、负债端改革不及预期。