中国人寿：价值增长与防风险并重，兼具业绩和估值弹性的寿险龙头

一、引言

中国人寿保险（集团）公司（以下简称“中国人寿”，股票代码：601628.SH/02628.HK）作为我国寿险行业的龙头企业，长期以来在市场竞争中占据主导地位。近年来，公司坚持价值增长与防风险并重的经营策略，有效化解利差损风险，并通过高权益资产占比充分受益于股市上行预期。同时，公司兼具业绩和估值弹性，成为投资者关注的焦点。 

二、负债端分析：价值增长与防风险并重

负债端是保险公司经营的核心，中国人寿在负债端的管理上表现出色，主要体现在以下几个方面：

 

高管团队经验丰富，经营策略符合行业趋势

公司高管履历丰富，且总裁均出自国寿体系，深谙保险行业营销之道，熟悉中国人寿的经营特点、优劣势。这使得公司能够制定既顺应行业发展又符合自身情况的经营方针，为长期稳健发展奠定基础。

 

价值增长领先同业，负债成本有效管控

2017年至2024年，中国人寿的价值增速领先同业。近年来，公司主推中期年金产品，有效管控负债成本和久期缺口。2024年，公司新业务价值（NBV）打平收益率为2.43%，仅次于中国平安；VIF打平收益率为2.44%，率先迎来拐点。尽管新单增速偏弱，但代理人质态向好，规模率先企稳。2020年以来，公司通过提升人均产能，保持个险价值率行业前列，价值率提升驱动价值增长优于同业。

 

保险合同负债计量谨慎，净资产充实

公司采用即期利率作为保险合同负债折现率，计量的保险合同负债较大，净资产较为充实。这种谨慎的会计处理方式增强了公司的财务稳健性，为应对潜在风险提供了缓冲。

 

储蓄类客户资源丰富，保单质量高

中国人寿具备丰富的储蓄类客户资源，且退保率行业最低，体现了保单的高质量和客户的强黏性。这为公司长期稳定发展提供了坚实基础。

 

三、资产端分析：资负匹配优于同业，权益弹性空间较大

资产端管理是保险公司盈利的关键。中国人寿在资产端表现出以下特点：

 

资负匹配优于同业，久期缺口管理有效

2021年，中国人寿紧随中国平安之后，开始加大国债配置以拉升资产久期，预计久期缺口优于同业。这种策略有效降低了利率风险，增强了资产端与负债端的匹配度。

 

权益类资产占比高，充分受益股市上行

公司权益类资产占比高于行业平均水平，使其能够充分受益于股市上行预期。此外，监管放松偿付能力约束和加强长周期考核，为公司权益配置比例的提升提供了空间，进一步增强了资产端的弹性。

 

投资收益率预期稳健

公司预期投资收益率为3.0%，高于市场隐含的1.3%的预期，反映了公司投资能力的优势和资产配置的合理性。

 

四、估值分析：H股具备估值弹性

估值是投资者决策的重要参考。中国人寿的估值特点如下：

 

H股估值具备弹性

公司H股2025年预期PEV估值为0.38倍，AH溢价率行业最高。市场隐含的投资收益率预期仅为1.3%，而公司实际预期投资收益率为3.0%，表明H股估值存在较大修复空间。

 

PB估值略高，主因折现率选择谨慎

公司PB估值略高于同业，主要原因是折现率选择谨慎，导致净资产较真实假设偏低。根据公司预期投资收益率3.0%计算，合理PEV估值应为0.77倍，当前估值仍有提升空间。

 

五、盈利预测与投资建议

基于公司中长期经营质态向好和利差趋势边际改善的预期，我们对中国人寿的盈利预测如下：

 

盈利预测

 

预计2025-2027年EPS分别为3.43元、3.70元和3.99元。

 

内含价值（EV）增长率保持在8.9%-11.2%之间。

 

新业务价值（NBV）预计稳步增长，2025年达到36,860百万元。

 

归母净利润增长率2025年预计为30.74%，2026年回落至7.77%，2027年回升至9.22%。

 

投资建议

 

采用EV估值法，给予A股和H股PEV分别1.0倍和0.6倍。

 

对应合理价值为53.79元/股（A股）和32.68港元/股（H股）。

 

均给予“买入”评级。

 

六、风险提示

尽管中国人寿具备显著优势，但投资者仍需关注以下风险：

 

新单增长不及预期：宏观经济下行或行业竞争加剧可能导致新单增速放缓。

 

资本市场不确定性：股市波动可能影响公司权益投资收益。

 

监管环境加严：保险行业监管政策变化可能对公司经营带来挑战。

 

七、结论

中国人寿作为我国寿险行业的龙头企业，在负债端通过价值增长与防风险并重的策略，有效管控了负债成本和久期缺口；在资产端通过优化资负匹配和高权益占比，充分受益于股市上行预期。公司H股估值具备弹性，中长期经营质态向好。基于盈利预测和估值分析，我们给予中国人寿“买入”评级，建议投资者关注其业绩和估值修复潜力。