核心结论四大因素构建友邦核心竞争力:1）长短期激励完备，绑定管理者、经营者、股东层核心利益，确保长期高效发展;2）布局高潜力市场，实现穿越周期的增长;3）定位高净值人群，聚焦高价值产品，高质量代理人策略构建核心竞争优势;4）布局多元化渠道，健康+养老生态圈持续赋能。核心指标稳健增长，疫情下代理人渠道业绩实现高增。“高质量-高产能-高收入”正反馈闭环效果持续显现。2021年代理人渠道实现NBV28.77亿美元，固定汇率口径下yoy+20%;活动人均年化新单保费yoy+10%;MDRT成员数目在高基数的基础上yoy+25%，连续七年蝉联全球第一。拓展渠道布局，探索行业发展新机遇:1）加强银保渠道布局:与东亚银行建立长期独家银保合作关系;入股中邮人寿（持股比例为24.99%），与邮储银行合作，有望触达广阔客群;2)拓展医疗、健康领域布局:收购蓝十字（亚太）及宝康医疗，完善医疗领域布局;与Discovery合作成立AmplifyHealth为用户提供健康保险科技服务，助力获客及NBVM提升。

集团资产负债匹配度高，有效抵御利率波动风险。2021年公司净投资/实际投资收益率分别为4.2%/4.4%，yoy-0.2pct/-0.9pct。资产负债久期匹配度高，内含价值对利率变动的敏感性下降。投资建议:短期来看，疫情反复给公司负债端带来一定压力﹔长期来看，公司业务增长潜力广阔，股份回购计划增强市场信心，优质基本面有望对估值形成强力支撑。公司上市以来PEV均值为1.72，当前股价对应2022-2024年PEV分别为1.50/1.35/1.22,当前PEV位于历史表现的20%分位点以内，随着疫情平复业绩有望逐步恢复，我们给予公司2022年1.9倍PEV的估值，目标价为99.32港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示:政策风险、市场风险、疫情反复、利率风险、代理人质量下滑。

投资要点关键假设1．中国大陆市场:我们认为下阶段友邦人寿业务增长拥有三大动能，即业务版图扩张+成熟分支机构市场渗透率提升+银保渠道贡献新增量，预计2022-2024年NBV增速为7.7%/16.4%/19.6%。2．友邦香港:内地访客影响大，我们预计通关后中国香港业务将逐步恢复，预计2022-2024年友邦香港NBV增速为4.0%/8.3%/30.0%。3.其他市场:疫情反复影响业务表现，我们预计随着疫情逐步平复，2022-2024年其他市场NBV增速有望达5.3%/10.0%/19.8%。区别于市场的观点1)市场认为疫情反复给公司业务带来一定压力，我们认为疫情反复短期内将制约业务发展，但公司较为完善的线上化布局及聚焦高净值客群的策略有望助力其表现优于同业。2)市场认为当前保障型产品需求下降，对公司NBVM及新单带来一定压力。

我们认为友邦保险聚焦高潜力市场中的高净值客群，覆盖的泛亚地区包括成熟保险市场、发展中保险市场和新兴保险市场,有望形成轮动，助力公司业绩实现穿越周期的稳健增长。股价上涨催化剂1)短期内疫情实现有效管控。2)香港通关时间早于预期。估值与目标价我们认为，集团布局高净值人群增速较快的泛亚洲市场，依靠高质量代理队伍+高净值客群+聚焦价值的产品策略，叠加康养生态圉形成独特护城河，为负债端高质量发展奠定良好基础。短期来看，预计疫情反复仍将制约业务发展，公司的线上化布局及聚焦高净值客群的策略有望助力其表现优于同业。随着未来疫情逐步趋稳，预计香港通关后大陆访客业务有望逐步恢复;大陆版图扩张将驱动业务增长;东南亚地区业务有望实现恢复性增长。审慎的精算假设及资产负债久期高匹配度有效抵御利率波动风险，充足的资本助力公司探索行业发展机遇。

股份回购计划进一步增强市场信心，优质基本面有望对估值形成强力支撑。公司上市以来PEV均值为1.72，当前股价对应2022-2024年PEV分别为1.50/1.35/1.22，2022年PEV位于历史表现的20%分位点以内，考虑到当前估值水平较低及疫情平复后公司业绩有望逐步恢复，我们给予公司2022年1.9倍PEV的估值，目标价为99.32港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。