1、利润：H1 归母净利润（254 亿）同比-38%，Q2 同比-17.3%，主要受投资收益下滑及准备金增提拖累：资本市场波动导致上半年总投资收益下滑16.2%，但 Q2 市场回暖使得总投资收益同比基本持平；上半年准备金增提合计减少税前利润人民币 141 亿。归母净资产较年初增长+0.3%，其他综合收益从 503 亿降至 448 亿亦拖累其增长。2、价值：1）NBV 同比-13.8%，我们预计优于其他上市同业。同比增速较Q1 略有提升（Q1 同比-14.3%）。NBV 下滑主要受价值率下降的影响。

新单保费同比+4.1%，其中 Q2 同比+22.2%，我们判断主要由增额终身寿险和年金险拉动，居民储蓄意愿提升+Q2 费用投入加大，使得储蓄险销售良好，但重疾险量缩，导致 H1 价值率下滑7.7%。2）人力方面，个险销售人力为 74.6 万人，同比-35.1%，较年初下滑-9.0%，下滑趋势放缓，其中的绩优人群占比保持稳定。上半年公司推出「众鑫计划」专项提优提质项目，加快推动队伍向专业化、职业化转型；全面升级销售队伍管理办法，聚焦新人、主管和绩优群体，强化业务质量管理，我们判断后续代理人将量稳质升。

3）EV 较年底增长 4.0%，受投资回报差异+市场价值调整-88 亿拖累，但营运差异正贡献 39 亿，体现公司营运效率的提升。3、投资：年化净投资收益率 4.15%，同比-0.18pct.；年化总投资收益率为4.21% ，同比-1.48pct.主要由于股票买卖价差从去年同期的 375 亿减少至107 亿，公允价值变动损益从-20 亿减少至-35 亿。考虑到 HTM 的浮亏，综合投资收益率为 3.75%，同-1.86pct.。资产配置方面，上半年公司减配了固收类资产，占比从 77.9%下降至 74.3%，增配了股票，占比从 6.4%提升至 8.7%。

投资建议：公司负债端优于其他上市公司；投资端 Q2 呈好转态势。我们 判断，在权益市场震荡、客户预防性储蓄需求增加的背景下，增额终身寿险及年金险的销售仍然保持景气；销售队伍也将在底部调整后呈现量稳质升的趋势。由于去年基数较低，预计下半年 NBV 同比增速将继续改善2022年 NBV 同比或达-10%左右。并且，在 2022 年 NBV 达成好于同业的情况下，公司也有更充分的时间和资源准备下一年开门红，2023 年开门红有望领跑同业。截至 8 月 25 日，中国人寿2022PEV 为 0.61 倍，处于历史分位的 5%，维持公司“买入”评级。风险提示：利率快速下行超预期，代理人规模下滑超预期，保障型产品销售不及预期，疫情反复。

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